De la crisis bancaria emerge un nuevo capítulo del capitalismo

Existen unos cuantos lugares más idóneos para reflexionar sobre los recientes días marcados por la debacle bancaria que un pequeño salón oculto en el distrito financiero de Edimburgo, muy cerca de donde vivió Adam Smith, el mecenas del libre mercado. La Biblioteca de los Errores (The Library of Mistakes) está consagrada a los descalabros del capitalismo: podrás ver una camisa autografiada por Nick Leeson, el comerciante delincuente que arruinó el Barings Bank, y el retrato del mítico estafador de EE.UU. Charles Ponzi. Antiguos diarios pregonan los rescates del gobierno de hace mucho tiempo y las estantes se llenan de volúmenes como “¿Y los yates de los clientes?”.

Como eslogan, esta biblioteca utiliza una frase de James Grant: “El progreso es acumulable en la ciencia y la ingeniería, pero es cíclico en las finanzas”. Gran parte de lo que ha acontecido durante este mes se asemeja a una repetición del pasado: organismos reguladores que generan otra crisis al intentar resolver la última; audaces financistas partidarios del libre mercado que de pronto encuentran las ventajas de la intromisión del Estado; defensores de la lucha de clases (quienes pronosticaron 10 de los 3 hundimientos bancarios más recientes) que sostienen que el capitalismo no es justo, ha muerto o ambas cosas a la vez.

De nuevo tenemos que afrontar el hecho de que las regulaciones financieras van a sufrir cambios. Ya que el historial de la normativa financiera es fundamentalmente una sucesión de gestiones de crisis. La Fed contemporánea nació cuando en 1907 John Pierpont Morgan se vio obligado a organizar un salvamento desesperado del sector privado, y encerró a sus compañeros banqueros en un cuarto de su casa, en el 219 de Madison Avenue. La normativa Glass-Steagall, de separación entre bancos de inversión y comerciales, fue implantada por Franklin Roosevelt el año 1933, inmediatamente después de la gran crisis de Wall Street. Posteriormente, las eliminó Bill Clinton en el año 1999 porque se consideraba que las restricciones a la banca estimulaban las innovaciones poco responsables en otras ramas de las finanzas, pero la separación se volvió a introducir en parte en la Ley Dodd-Frank del 2010, tras la quiebra en 2008 de Lehman Brothers.

En esta ocasión, es menos previsible que la reestructuración financiera implique una serie de nuevas normas que un auténtico y fundamental cambio ideológico: la adopción de una forma de finanzas mercantilistas, de las que Adam Smith habría renegado, pero que encajan a la perfección con el estatismo de la geopolítica contemporánea. Puede que estemos acercándonos a una nueva clase de capitalismo financiero, más lleno de riesgos que de expectativas. No ocurrirá de un día para otro. Sobre todo en las propias entidades bancarias, el énfasis de momento está en cómo sobrevivir en vez de en las propuestas innovadoras.

De hecho, para los financieros más que para los políticos, la nueva normalidad se puede resumir en una frase: volver a lo básico.

Si la crisis de 2008-2009 tuvo que ver con la calidad de los activos (todos esos préstamos dudosos de alto riesgo y montones vertiginosos de derivados que descansan sobre una pequeña porción de capital), el foco esta vez está en la liquidez. En principio, tanto Silicon Valley Bank (SVB), que cerró el pasado 10 de marzo, como especialmente Credit Suisse Group AG, que se desplomó en brazos de UBS Group AG el pasado fin de semana, disponían de capital social relativamente importante para cubrir sus posibles insolvencias. Simplemente, no tenían suficiente efectivo listo para cubrir la larga fila de depositantes que repentinamente querían recuperar su dinero. Puede que todo haya tenido lugar en las pantallas de los ordenadores, pero se trataba de corridas bancarias como las antiguas colas en los mostradores de los cajeros.

Pero culpar de todo a una repentina crisis de liquidez deja a SVB y Credit Suisse libres. Los depositantes solo quieren recuperar su dinero rápidamente cuando no confían en sus banqueros. Y cuando se trata de confianza, SVB y Credit Suisse se equivocaron en algunas cosas bastante básicas.

Cuando comenzamos en el periodismo, Credit Suisse era sinónimo de aburrida probidad financiera. Los financieros suizos eran básicamente como los alemanes, pero sin las partes interesantes. La única parte exótica del banco, una rama de inversión llamada Credit Suisse First Boston, requería una infusión estadounidense para que fuera interesante. Cada vez que el presidente del principal banco suizo hablaba en una conferencia financiera, (invariablemente) vaciaba la sala mientras hablaba.

De alguna manera se perdió ese foco en la gran virtud del tedio. Este siglo ha sido testigo de una serie de episodios vergonzosos que la alta dirección del banco optó por tratar como errores puntuales en lugar de un problema sistémico de la cultura del riesgo. El nombre de Credit Suisse siguió apareciendo en escándalo tras escándalo, desde Mozambique hasta Rusia, ya que sus banqueros, en busca de mayores rendimientos, ignoraron la máxima del duque de Wellington de que “los altos intereses son otro nombre para la mala seguridad”. Gradualmente, el goteo de depósitos que se retiraban se convirtió en una inundación.

En el caso de SVB, el colapso fue más repentino, pero el error humano fue aún más básico. Todos los ingeniosos operarios del banco californiano parecen haber centrado su energía en el atractivo negocio de prestar a los capitalistas de riesgo, en lugar del aburrido oficio de decidir dónde puede depositar con seguridad el dinero de sus depositantes. Comprar bonos del gobierno de tasa fija a largo plazo cuando tiene pasivos de tasa flotante a corto plazo es un desajuste muy básico, tan básico que todos en finanzas asumieron que no podría volver a suceder. Cuando las tasas de interés subieron, el valor de la cartera de bonos gubernamentales “seguros” de SVB se hundió, y el banco se quedó mirando las fauces de la destrucción.

¿Qué harán los políticos y los reguladores? Han aparecido varios chivos expiatorios. Uno, en el caso de SVB, es wokery (acción de una generación anuente de injustica social y política). Los conservadores señalan que el banco de moda de San Francisco estuvo sin un director de riesgos durante siete meses, pero, sin embargo, encontró la energía para presumir de su historial en temas ecológicos y LGBTQ+, prometiendo, por ejemplo, invertir US$5.000 millones en sostenibilidad para 2027. Eso es dar demasiado. SVB se parece cada vez más a un club de chicos con una pizca de wokery. Incluso si hubiera sido un woke Elysium, sus banqueros seguramente podrían haber encontrado unos minutos para verificar el mercado de bonos.

El principal objetivo de la culpa, abrazado por personas de todo el espectro político, son los bancos centrales, a los que se acusa de mantener bajas las tasas de interés durante demasiado tiempo y luego subirlas demasiado rápido. Hay elementos de verdad en esto. Sí, parece claro que mantuvieron las tasas de interés demasiado bajas durante demasiado tiempo. El dinero barato ayudó a crear burbujas y alentó a los bancos a buscar rendimientos dudosos. Y sí, si la Fed no se hubiera apresurado a subir sus tasas tan rápido para compensar sus errores anteriores, los tacaños de SVB probablemente todavía estarían cobrando premios bancarios y Credit Suisse podría estar considerando otro relanzamiento. Pero es un gran salto de eso a decir que los bancos centrales deberían dejar de subir las tasas ahora. El trabajo de la Fed es cuidar la economía en su conjunto, lo que significa principalmente abordar la inflación,

Entonces, el verdadero debate volverá a ser si hay una mejor manera de gobernar esos bancos. Ya se ha reiniciado una vieja discusión entre aquellos que piensan que deberíamos proteger a los depositantes aún más (si va a terminar rescatando a los depositantes de todos modos, es mejor que sea honesto desde el principio)y los que quieren acabar con el riesgo moral que supone que los banqueros se salgan con la suya. Lo más probable es que ambos bandos se anulen mutuamente.

Suponemos que habrá algunas reglas nuevas, pero no en la misma escala que después de 2008, en gran parte porque los bancos tienen mucho más capital ahora. El cambio más interesante puede ser una redefinición de lo que son los bancos. Desde 2008, los reguladores estadounidenses han optado por concentrarse en monitorear los balances de los grandes bancos que eran “demasiado grandes para quebrar”. Sorprendentemente, concentraron sus pruebas de estrés en bancos con más de US$250.000 millones en activos. Las instituciones medianas como SVB (que tenía poco más de US$200.000 millones) tampoco necesitaban cumplir con el mismo índice de liquidez, gracias a un cambio en las reglas de la administración Trump presionado por el CEO de SVB y otros. Ahora hemos descubierto que SVB también era demasiado importante para fallar.

La otra clase mucho más grande de entidades que podrían verse arrastradas a una mayor regulación (especialmente si una de ellas también quiebra) son todas las entidades no bancarias que otorgan versiones de préstamos, incluidas las empresas de capital riesgo, las sociedades de capital inversión, los fondos de cobertura y la multitud de entidades con fines especiales que las finanzas han inventado para eludir las normas bancarias.

Después del colapso

Sin embargo, el mayor cambio regulatorio tendrá que ver con la mentalidad. Las acciones de los reguladores en las últimas semanas pueden no haber complacido a Adam Smith, pero le habrían hecho sonreír a Jean-Baptiste Colbert, el ministro de finanzas de Luis XIV y el padre del dirigisme (dirigismo). La idea de que las finanzas son un brazo del estado está de vuelta, y es probable que la banca global sea remodelada por ello.

Esto viene desde hace tiempo. A pesar de todas sus afirmaciones de ser global y sin fricciones, las finanzas están acorraladas por reglas nacionales: observe la escasez de adquisiciones transfronterizas. ¿Y hay algo nuevo sobre los rescates nacionales? A Mervyn King, el gobernador del Banco de Inglaterra durante la crisis de 2008, le gustaba señalar que las empresas capitalistas son globales en la vida y nacionales en la muerte, siempre buscando a sus gobiernos nacionales para salvarlas si las cosas se ponen difíciles.

Pero la música ambiental de los rescates ha cambiado significativamente. En 2008, las tres grandes economías del mundo, Estados Unidos, la Unión Europea y China, actuaron juntas. Tomar el control de los bancos fue visto como un desvío temporal del verdadero camino de construir un sistema financiero global liberal. Ahora, la economía global se está fragmentando en bloques regionales competitivos, y la retórica del gobierno se ha desplazado hacia la creación de campeones nacionales y la orientación de los consumidores hacia los proveedores locales: Joe Biden parece incapaz de firmar una ley sin agregar una disposición de compra estadounidense. El mercantilismo ha vuelto con fuerza.

Los rescates impulsados por el gobierno de este mes encajan en ese patrón. Silicon Valley Bank no era “sistémico” en términos de su amenaza al sistema financiero de Estados Unidos, pero su colapso habría sido un gran golpe para la industria tecnológica del país, el centro de la competitividad estadounidense (especialmente frente a China). Muchos capitalistas de riesgo habían escondido sin pensar el dinero de sus inversores en SVB. Si hubiera tenido su sede en Oklahoma, podría haber atraído menos atención. La decisión de rescate se debió más a la política industrial que a las finanzas prudentes.

Mientras tanto, la decisión de Suiza de obligar a UBS a hacerse cargo de Credit Suisse es una admisión de que la banca es una industria estratégica. En cualquier cálculo normal sobre la competencia de libre mercado y la protección del consumidor, dejar que el banco más grande del país compre a su principal competidor tendría poco sentido. Pero si su principal preocupación es mantener las finanzas suizas, entonces entregar un tercio del sector bancario a un solo equipo funciona bien. Los extranjeros, incluidos los qataríes y los saudíes, que invirtieron prodigiosamente en Credit Suisse, apenas fueron mencionados. Los suizos incluso optaron por degradar una clase de tenedores de bonos principalmente internacionales, los bonos de “Nivel 1 adicional” de Credit Suisse, por debajo de los inversores de capital. Eso ayudó a los jubilados suizos, pero ha enviado ondas de choque a través del mercado AT1 de US$275.000 millones.

Y esto parece solo el comienzo del giro colbertista en las finanzas. Mira la Unión Europea. Para los dirigistas de todo el continente, las finanzas han sido durante mucho tiempo una horrible provocación, en parte porque son una fuente potencial de anarquía y en parte porque están muy dominadas por Estados Unidos. Los cinco bancos más poderosos de Occidente son todos estadounidenses: JPMorgan Chase & Co. (JPM), Goldman Sachs Group Inc. (GS), Morgan Stanley (MS), Bank of America Corp. (BAC) y Citigroup Inc. (C). Este arreglo relativamente novedoso (en 1980, solo dos de los 10 principales bancos más grandes del mundo tenían su sede en los EE.UU.) siempre ha molestado a los descendientes de Colbert en París, pero ahora otros políticos lo están mirando de nuevo.

Por ejemplo, Alemania puede ser el motor industrial de Europa, pero carece de influencia financiera. Actualmente, el banco más exitoso de la UE es el francés (BNP Corp.), y sus competidores más cercanos se concentran en las Américas (Banco Santander SA de España) o están atrapados en el Brexit de Londres (HSBC Holdings Plc y Barclays Plc). La llegada de un nuevo campeón suizo al lado es un impulso para que Berlín vuelva a considerar la fusión de Deutsche Bank AG (que a menudo ha competido con Credit Suisse en términos de escándalos) con Commerzbank AG, que, a pesar de toda su burocracia, traería una rica base de depósito.

La ruta alternativa, cargada de dificultades emocionales para Berlín, es que Alemania se combine con sus vecinos y comience a construir campeones europeos. ¿Por qué no fusionar Commerzbank con UniCredit SpA de Italia? Es difícil hacer que una unión monetaria funcione sin una unión fiscal o una unión bancaria. Todos los CEOs de bancos de la UE tienen una lista de posibles candidatos a fusiones en otros países de la UE si las reglas cambian y se permiten las alianzas transfronterizas. Después de esta semana es mucho más probable que lo hagan.

Los banqueros estadounidenses sin duda alentarán cualquier consolidación europea con el argumento de que “más vale tarde que nunca”. Pero el mercado bancario de Estados Unidos está aún más deformado que el de Europa en muchos sentidos: los consumidores obtienen un trato aún peor en términos de productos bancarios básicos como tarjetas de crédito y cargos de cuenta corriente. A pesar de todo el enfoque en los bancos “demasiado grandes para quebrar”, Estados Unidos siempre ha tenido demasiados bancos que son demasiado pequeños para funcionar correctamente.

Estos pequeños bancos empeoraron significativamente la Gran Depresión. Mientras que Canadá tenía cuatro bancos nacionales, cada uno con sucursales en todo el país, accionistas muy dispersos y clientes diversificados, Estados Unidos tenía unos 25.000 bancos, en su mayoría descapitalizados, regulados por 52 regímenes regulatorios diferentes y dependientes de los caprichos de las economías locales. Las cosas están un poco mejor ahora, pero todavía hay 4000 bancos estadounidenses, la mayoría de ellos pequeños grupos locales, a menudo protegidos por grupos de presión políticos locales y demasiado dependientes de las industrias locales. En la nueva era del capitalismo financiero nacional, esto parece más una debilidad que una fortaleza. Espere ver otra ola de consolidación al estilo FDR justificada por el destino de SVB y envuelta en una retórica nacionalista.

En Estados Unidos, llevar las finanzas a la nueva era mercantilista es simplemente ser consistente. Si, como la administración de Biden, ya está sobornando a las empresas de semiconductores para que se establezcan en Estados Unidos y persuadiendo a sus consumidores para que “compren productos estadounidenses” independientemente de la calidad, también tiene sentido considerar las finanzas como parte de los puntos de mando de su economía. Si esos chips de computadora son un recurso nacional vital, entonces el banco que presta a esos fabricantes de chips también lo es. Especialmente porque todo lo que se incluye bajo el título de “contener a China” ahora puede provocar gritos republicanos de “más, por favor”.

El giro proteccionista de Estados Unidos ha dado a otros países la oportunidad de seguir, especialmente porque Suiza, uno de los grandes internacionalistas, también está cuidando de los suyos. Las capitales europeas están llenas de furia por el proteccionismo de la Ley de Reducción de la Inflación de Biden, y llenas de ideas sobre cómo construir sus propias fortalezas. Los políticos piden que se revisen las normas sobre ayudas estatales, la piedra angular del mercado único de la UE, para permitir más subvenciones. China se está duplicando en la búsqueda de la autosuficiencia en tecnologías clave. La deslocalización cercana está ocurriendo en todas partes a medida que las multinacionales pasan de la fabricación “justo a tiempo” a la fabricación “por si acaso”.

El nuevo capitalismo financiero

A pesar de su reputación de ser cosmopolitas desarraigados, los bancos del mundo estarán encantados de dejarse llevar por la corriente mercantilista. Como Adam Smith sería el primero en señalar, los banqueros eran oportunistas mucho antes de ser cosmopolitas. Si los políticos de Occidente quieren campeones nacionales, los banqueros estarán encantados de financiarlos. Si los políticos quieren reemplazar el libre comercio con el mercantilismo, estarán allí para ofrecer atajos. Y si alguien les ruega que compren uno de sus rivales, podría estar bien.

Desde esta perspectiva, es muy posible que UBS llegue a ser visto como el pionero. Acaba de comprar a su principal rival por menos de una vigésima parte de su valor hace una década y aseguró una gran cantidad de garantías estatales y un respaldo financiero de US$100.000 millones. En los EE.UU., es notable que Warren Buffett, que no es ajeno a las gangas, una vez más ofrece sus servicios para ayudar al gobierno estadounidense a resolver las finanzas. Lo más probable es que su oferta no se base completamente en el altruismo.

Estamos presenciando el nacimiento de una nueva forma de capitalismo financiero: los bancos se están entrelazando cada vez más con los gobiernos, y los gobiernos están eligiendo ganadores y tratando de respaldar las industrias del futuro. A algunas personas les irá muy bien con esto. Sin duda, los políticos lo agradecerán porque aumenta su control sobre la economía. Pero lea detenidamente los tomos de la Biblioteca de Errores y encontrará que el colbertismo también tiene sus problemas. Basta con mirar las deficiencias del sistema bancario dirigido por el estado de China para empezar.

Tal vez recordaremos estas pocas semanas como el momento en que terminó la era de los tópicos del libre mercado, y los gobiernos occidentales decidieron que las finanzas eran su territorio. Una vez más, se ha descubierto que algunos banqueros son tontos, y muchos más han sido hipócritas. Adam Smith a menudo pensaba en ellos de esa manera. Pero una gran parte del poder del libre mercado radica en su ingenio y flexibilidad, y las finanzas, a pesar de todas sus fallas, siempre han sido parte de eso. Junto con las catástrofes ocasionales que adornan la Biblioteca de Errores, los financistas de Edimburgo ayudaron a pagar el comercio, la infraestructura y la innovación en todo el mundo. El progreso puede ser cíclico en las finanzas, pero por lo general ha sido un progreso.

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