Escenarios de impago en EE.UU. van desde el malestar hasta el “pánico” de Dimon

Bloomberg — Los clientes de los bancos de inversión están acribillando a Wall Street con preguntas sobre lo que ocurriría si el Tesoro estadounidense se quedara sin efectivo en las próximas semanas e hiciera lo impensable: dejar de hacer frente a los pagos de los valores del Tesoro, la base del sistema financiero mundial.

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Con el reloj avanzando hacia el 1 de junio, fecha en la que la secretaria del Tesoro, Janet Yellen, ha advertido de que su departamento podría quedarse sin liquidez suficiente, el lunes todavía no se había anunciado ningún acuerdo entre el presidente Joe Biden y el portavoz Kevin McCarthy sobre el aumento del techo de la deuda federal.

Los participantes en el mercado llevan mucho tiempo asumiendo que, si el Tesoro se quedara sin efectivo suficiente durante un enfrentamiento partidista por el límite de la deuda, daría prioridad a los pagos de intereses y principal de los bonos del Tesoro en manos públicas. Ese mercado de US$24 billones sirve de referencia mundial para los costos de endeudamiento, sirve de garantía vital para la financiación en los mercados monetarios y constituye una parte fundamental de las tenencias de activos en todo el mundo.

Sin embargo, la hipótesis nunca se ha puesto a prueba, y los funcionarios del Tesoro llevan mucho tiempo poniendo en duda en público que la priorización sea factible. Así que, dada la intensidad del enfrentamiento actual, los participantes en el mercado están barajando escenarios.

Una escuela de pensamiento opina que el impacto podría no ser tan perjudicial. Al fin y al cabo, desde la crisis del límite de la deuda de 2011, los participantes en el mercado han elaborado un proceso para hacer frente al anuncio del Tesoro de que no podía realizar un pago de intereses o del principal.

Pero el CEO de JPMorgan Chase & Co. (JPM) Jamie Dimon, advirtió a principios de mes que incluso llegar al borde del abismo es peligroso, con consecuencias impredecibles.

“Cuanto más te acerques a él, cundirá el pánico”, dijo en una entrevista el 11 de mayo con Bloomberg Television. “La otra cosa sobre los mercados es que, recuérdalo siempre, el pánico es lo único que asusta a la gente: toman decisiones irracionales”.

E incluso un grupo clave que ayudó a compilar los procedimientos de emergencia, el Grupo de Prácticas del Mercado del Tesoro patrocinado por el Banco de la Reserva Federal de Nueva York, ha emitido su propia advertencia.

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“Aunque las prácticas contempladas en este documento podrían, en el margen, reducir algunas de las consecuencias negativas de un pago inoportuno de la deuda del Tesoro para el funcionamiento del mercado del Tesoro, el TMPG cree que las consecuencias de retrasar los pagos serían, no obstante, graves”, decía en su plan de juego de diciembre de 2021.

Una perturbación más amplia de los mercados financieros pondría rápidamente el foco de atención en la Reserva Federal, que durante el enfrentamiento por el límite de deuda de 2011 compiló un menú de opciones para evitar el colapso sistémico. Al revisarlas en 2013, el entonces miembro del consejo Jerome Powell se refirió a dos de ellas como “repugnantes”, aunque no llegó a decir que las rechazaría.

Estas dos implicaban la compra por parte de la Reserva Federal de bonos del Tesoro impagados, o su canje por valores no impagados en su balance.

Powell, ahora presidente de la Reserva Federal, ha transmitido repetidamente en los últimos meses el mensaje de que “nadie debe asumir que la Reserva Federal puede proteger la economía” si el Congreso no aborda el límite de la deuda.

Aquí algunos de los escenarios que podrían desarrollarse.

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Opciones de la Fed

El banco central estadounidense es el encargado de mantener la estabilidad financiera y, en caso de perturbaciones importantes, los observadores de la Fed suponen que gran parte del libro de jugadas ideado bajo la presidencia del anterior presidente, Ben Bernanke, sigue siendo válido.

Además de inyectar liquidez a corto plazo en los mercados financieros, la Reserva Federal también podría abandonar su actual programa de ajuste cuantitativo para reducir sus tenencias de bonos del Tesoro, según escribieron en enero Robert Perli y Benson Durham de Piper Sandler & Co. Perli se ha convertido desde entonces en el jefe de la sección de mercados de la Reserva Federal de Nueva York.

En cuanto al proceso de impago, el plan de contingencia recopilado por los participantes en el mercado haría que el Tesoro informara, antes de las 10 de la noche, de que no efectuaría un pago al día siguiente. El vencimiento de un valor con vencimiento de principal se prorrogaría un día.

Probable rebaja de la calificación

Ese mensaje se comunicaría a través de Fedwire, una red establecida para distribuir los pagos del Tesoro sobre títulos de deuda.

Un impago de la deuda del Tesoro desencadenaría una rebaja de la calificación soberana, dijo en una entrevista William Foster, alto funcionario de crédito de Moody’s Investors Service. Para Moody’s, eso significaría rebajar la calificación de EE.UU. de AAA a AA1.

“Podría haber un impago de intereses que se retrasaría unos días”, dijo Foster. “Pero no habría pérdidas para los inversores, y eso sería importante”, dijo, basándose en el supuesto de que surgiría rápidamente un acuerdo en Washington para elevar o suspender el techo de la deuda.

El retraso en los pagos de determinados valores no desencadena un estado más amplio de impago de toda la deuda pendiente, algo que se conoce como disposición de impago cruzado.

Impacto “localizado

Por eso es posible que el impacto inmediato sea algo limitado.

“Es probable que veamos dislocaciones localizadas en caso de impago”, si eso ocurriera, escribieron el viernes los estrategas de tasas de JPMorgan, codirigidos por Jay Barry, en una sección de preguntas y respuestas para clientes sobre un impago técnico.

Los estrategas de RBC Capital Markets, que también escribieron el viernes, dijeron que “dudan” de que una rebaja de la calificación desencadenara una reasignación forzosa de los gestores de fondos de los bonos del Tesoro.

Al mismo tiempo, Blake Gwinn e Izaac Brook, de RBC, advirtieron de que los “problemas administrativos” derivados del retraso de los pagos “podrían muy fácilmente repercutir en el mercado, causando trastornos en la liquidez y el funcionamiento del mercado”.

Precios de US$0

El TMPG señaló que las empresas que custodian valores del Tesoro para otras instituciones financieras tienden a adelantar los pagos previstos para esos valores, y tendrían que decidir cómo proceder si esos pagos no se recibieran del Tesoro a tiempo.

Las empresas que ofrecen precios de los bonos del Tesoro podrían encontrarse con dificultades, “como fijar en US$0 el precio de un bono del Tesoro sujeto a un pago retrasado”, dijo el grupo.

Algunos participantes en el mercado “podrían no ser capaces de aplicar” los planes de contingencia, “y otros sólo podrían hacerlo con una intervención manual sustancial en sus procesos de negociación y liquidación, lo que en sí mismo plantearía un riesgo operativo significativo”, dijo el TMPG.

Es una dinámica que Robert Toomey, director gerente de la Securities Industry and Financial Markets Association, la principal asociación estadounidense de agentes de bolsa, bancos de inversión y gestores de activos, señaló a principios de este año.

El mayor riesgo

“En tiempo real, cuál sería el impacto en el mercado es una cuestión muy abierta”, dijo en una entrevista. “El mayor riesgo es que no sabemos qué ocurrirá con los precios” y la conveniencia de comprar bonos del Tesoro, dijo.

De hecho, esa fue una de las principales preocupaciones de Powell durante el enfrentamiento por el límite de deuda de 2013. En caso de que los inversores rehúyan los bonos del Tesoro, el gobierno podría encontrarse con una demanda insuficiente en una subasta de deuda, lo que sería devastador, porque el Tesoro depende de la venta de nueva deuda para pagar los títulos que vencen.

Subasta fallida

“El riesgo real de una subasta fallida es la pérdida de acceso al mercado a cualquier precio”, dijo Powell en 2013, según una transcripción de los debates de los responsables políticos de la Reserva Federal.

Yellen, que fue vicepresidenta durante las discusiones de la Fed de 2011 y 2013, en una entrevista en la NBC el domingo declinó especificar qué ocurrirá si el Tesoro acaba quedándose sin efectivo.

“Habrá que tomar decisiones difíciles si no se eleva el techo de la deuda”, dijo.

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