Cómo una avalancha de nuevos bonos del Tesoro de EE.UU. puede impactar en los mercados

Bloomberg — Con un acuerdo sobre el techo de la deuda recién firmado, el Tesoro estadounidense está a punto de desencadenar un tsunami de nuevos bonos para rellenar rápidamente sus arcas. Esto supondrá otro drenaje de la menguante liquidez, ya que se recurrirá a los depósitos bancarios para pagarlo, y Wall Street advierte de que los mercados no están preparados.

El impacto negativo podría eclipsar fácilmente las secuelas de anteriores enfrentamientos sobre el límite de la deuda. El programa de ajuste cuantitativo de la Reserva Federal (Fed) ya ha erosionado las reservas bancarias, mientras que los gestores de dinero han estado acumulando efectivo en previsión de una recesión.

El estratega de JPMorgan Chase & Co., Nikolaos Panigirtzoglou, estima que una avalancha de bonos del Tesoro agravará el efecto de la QT sobre las acciones y los bonos, reduciendo casi un 5% su rendimiento combinado este año. Los estrategas macroeconómicos de Citigroup Inc. ofrecen un cálculo similar, mostrando que una caída media del 5,4% en el S&P 500 en dos meses podría seguir a una retirada de liquidez de tal magnitud, y una sacudida de 37 puntos básicos para los diferenciales de crédito de alto rendimiento.

Las ventas, que comenzarán el lunes, retumbarán en todas las clases de activos al reclamar una oferta de dinero ya menguante: JPMorgan estima que una medida amplia de la liquidez caerá 1,1 billones de dólares de alrededor de 25 billones de dólares a principios de 2023.

“Se trata de una sangría de liquidez muy grande”, afirma Panigirtzoglou. “Pocas veces hemos visto algo así. Sólo en crisis graves como la de Lehman se ve algo así de contracción”.

Es una tendencia que, junto con el endurecimiento de la Fed, hará que la medida de la liquidez descienda a un ritmo anual del 6%, en contraste con el crecimiento anualizado de la mayor parte de la última década, según estimaciones de JPMorgan.

En los últimos meses, Estados Unidos ha recurrido a medidas extraordinarias para financiarse, mientras los líderes se enfrentaban en Washington. Una vez evitado por poco el impago, el Tesoro iniciará una oleada de préstamos que, según algunas estimaciones de Wall Street, podría superar el billón de dólares a finales del tercer trimestre, comenzando con varias subastas de bonos del Tesoro el lunes, que totalizan más de 170.000 millones de dólares.

No es fácil predecir lo que ocurrirá cuando los miles de millones se desplacen por el sistema financiero. Hay varios compradores de letras del Tesoro a corto plazo: bancos, fondos del mercado monetario y una amplia gama de compradores vagamente clasificados como “no bancarios”. Entre ellos se encuentran los hogares, los fondos de pensiones y los tesoros de las empresas.

Los bancos tienen poco apetito por las letras del Tesoro en estos momentos, porque es poco probable que los rendimientos ofrecidos puedan competir con los que pueden obtener de sus propias reservas.

Pero incluso si los bancos no acuden a las subastas del Tesoro, un desplazamiento de sus depósitos hacia los bonos del Tesoro por parte de sus clientes podría causar estragos. Citigroup ha modelizado episodios históricos en los que las reservas bancarias cayeron en 500.000 millones de dólares en un periodo de 12 semanas para aproximarse a lo que ocurrirá en los próximos meses.

“Cualquier descenso de las reservas bancarias suele ser un viento en contra”, afirma Dirk Willer, responsable de estrategia macroeconómica mundial de Citigroup Global Markets Inc.

El escenario más benigno es que la oferta sea barrida por los fondos de inversión del mercado monetario. Se supone que sus compras, procedentes de sus propias cajas, dejarían intactas las reservas bancarias. Aunque históricamente han sido los principales compradores de bonos del Tesoro, últimamente han dado un paso atrás en favor de los mejores rendimientos que ofrece el mecanismo de acuerdos de recompra inversa de la Reserva Federal.

Quedan todos los demás: los no bancarios. Acudirán a las subastas semanales del Tesoro, pero no sin un coste adicional para los bancos. Se espera que estos compradores liberen efectivo para sus compras mediante la liquidación de depósitos bancarios, exacerbando una fuga de capitales que ha llevado a una reducción de los prestamistas regionales y desestabilizado el sistema financiero este año.

Según Althea Spinozzi, estratega de renta fija de Saxo Bank A/S, la creciente confianza del Gobierno en los llamados licitadores indirectos es evidente desde hace tiempo. “En las últimas semanas hemos visto un nivel récord de postores indirectos durante las subastas del Tesoro de EE.UU.”, afirma. “Es probable que también absorban una gran parte de las próximas emisiones”.

Por el momento, el alivio de que Estados Unidos haya evitado el impago ha desviado la atención de cualquier réplica de liquidez inminente. Al mismo tiempo, el entusiasmo de los inversores por las perspectivas de la inteligencia artificial ha colocado al S&P 500 en la cúspide de un mercado alcista tras tres semanas de ganancias. Mientras tanto, la liquidez de los valores individuales ha mejorado, a contracorriente de la tendencia general.

Pero eso no ha aplacado los temores sobre lo que suele ocurrir cuando se produce un marcado descenso de las reservas bancarias: Las acciones caen y los diferenciales de crédito se amplían, y los activos de mayor riesgo se llevan la peor parte de las pérdidas.

“No es un buen momento para mantener el S&P 500″, afirma Willer, de Citigroup.

A pesar del repunte impulsado por la IA, el posicionamiento en renta variable es neutro en términos generales, y los fondos de inversión y los inversores minoristas se mantienen estables, según Barclays Plc.

“Creemos que las acciones bajarán” y que no habrá una explosión de volatilidad “debido a la fuga de liquidez”, afirma Ulrich Urbahn, responsable de estrategia multiactivos de Berenberg. “Tenemos malos indicadores internos de mercado, indicadores adelantados negativos y una caída de la liquidez, todo lo cual no es favorable para los mercados de valores”.

--Con colaboración de Sujata Rao, Elena Popina and Liz Capo McCormick.

Lea más en Bloomberg.com.