Buenos Aires — Los 90s fueron para la sociedad argentina una década de contrastes. Se inició y finalizó con eventos disruptivos y turbulencias, pero en el medio ofreció también el único período de estabilidad de precios y aparente bonanza económica para más de una generación. Tal vez por ese motivo es que en los últimos años ocurrió lo que hasta una década atrás parecía impensado: que se comenzara a romantizar una década que durante años se demonizó.
En su nuevo libro ‘Back to the 90s’ (Editorial Planeta), Marina Dal Poggetto y Daniel Kerner se proponen analizar qué ocurrió en aquellos años de Convertibilidad pero con una mirada actual. ‘Entender cómo se llegó a la Convertibilidad, por qué tuvo éxito y por qué fracasó, tal vez ayude a construir un futuro distinto’, plantean en el prólogo de un libro que ya desde la tapa anticipa que busca “traer herramientas del pasado” para “romper el loop que condena a la Argentina”.
En una entrevista con Bloomberg Línea, la economista y directora ejecutiva de Eco Go explica el por qué del origen del libro que presentará este próximo 10 de diciembre, los paralelismos y diferencias que ven entre la actualidad y aquellos años 90. Además, analiza la situación económica que atraviesa el país y las perspectivas para 2026, luego de una elección “al fleje” que descomprimió la tensión.
La siguiente entrevista fue editada con motivos de extensión y claridad.
Sobre el por qué del libro
Dal Poggetto dice que la idea inicial era escribir un libro sobre las oportunidades perdidas de Argentina. Esa idea, dijo, surgió en 2023, “cuando Milei todavía era candidato y las chances de que fuera presidente eran relativamente bajas”. Las demandas de la sociedad, recuerda la directora ejecutiva de la consultora Eco Go, también habían cambiado para entonces: “La demanda pasó a ser la estabilidad y Milei caló con un discurso que era dolarización y un ajuste que lo iba a pagar ‘la casta’”.
La economista, sin embargo, recuerda que “no era solo Milei, todos los candidatos querían ser Menem”. Y repasó: “Milei se había dejado crecer las patillas, pero Patricia Bullrich tenía un discurso parecido. E incluso Massa. La expectativa era que si Massa ganaba las elecciones, finalmente tenía que ir hacia un programa de estabilización. Y el único periodo en la historia argentina, desde 1940 para acá, donde tuviste estabilidad de precios, fueron los 90”.
Pero, acto seguido, diferenció: “¿De qué Menem estamos hablando? ¿Del Menem de la revolución productiva y del salariazo? ¿El Menem que se tuvo que bajar del balotaje en 2003 porque no podía ganarle a Néstor Kirchner? ¿O el Menem que jugaba al golf en el año 97 con Bill Clinton?”.
El disparador del libro, recuerda entonces Dal Poggetto, termina de definirse “cuando Milei pone el busto de Carlos Menem dentro de la Casa Rosada y dice que fue el mejor presidente de la historia”. Pero además, recuerda que “había actores que eran los mismos: había dos Menem en el auditorio (por Martín, presidente de la Cámara de Diputados, y Lule, funcionario de la secretaría a cargo de Karina Milei), Yuyito González, Zulemita (hija del expresidente Carlos Ménem)... Y el día que hace eso es el 14 de mayo del 2024, en el 25° aniversario de la elección que lleva a Menem a la presidencia”.
“Entonces ese fue el disparador del libro: ir a ver qué pasaba en los 90 y volver al presente, mirarlo con la mirada actual”, explicó.
Los 90: similitudes y diferencias
En el prólogo del libro, Dal Poggetto y Kerner escribieron: ‘Entender cómo se llegó a la convertibilidad, por qué tuvo éxito y por qué fracasó, tal vez ayude a construir un futuro distinto’. De esta manera, los autores plantean un freno a quienes reivindican solo los puntos positivos que dejó la convertibilidad, como la baja de la inflación, omitiendo los momentos traumáticos como la hiperinflación previa o el turbulento punto de quiebre con confiscación de depósitos y ruptura de contratos.
Al respecto, la directora ejecutiva de Eco Go, recordó que a fines de los ‘80 las demandas de la sociedad eran bajar la inflación. Y a fines de los 2000 las demandas de la sociedad eran bajar el desempleo. “La convertibilidad termina en una crisis muy traumática, termina con ruptura de contratos: el corralito y el default. Y el intento de ajuste deflacionario que hizo la Argentina sin un prestamista de última instancia terminó mal, sobre todo cuando el Fondo soltó la mano. Entonces, la convertibilidad tuvo una previa, tuvo años dorados y después, desde 1997 en adelante…”.
Ese fin que comenzó a cocinarse en 1997, recuerda, se inició cuando el mundo cambió el ciclo y la mayoría de los países fueron abandonando los esquemas de tipo de cambio fijo, con un dólar fortalecido en el mundo y tasas de interés muy elevadas. Primero, dijo, lo hicieron los países asiáticos, como Corea, Singapur, Tailandia o Malasia. Luego, añadió, llegó la crisis rusa y después Brasil. “Cuando Brasil devalúa, ese fue el acta de defunción de la convertibilidad”, marcó.
“Entonces, ¿qué es lo que se recuerda hoy? Cuando la propuesta es la dolarización y no se asocian los costos de la rigidez cambiaria… Bueno, la idea del libro era tratar de poner sobre la mesa, con la mirada de hoy, qué fue lo que pasó en esos años para volver al presente”, explicó.
Aun así, Dal Poggetto también marca que “hay muchas cosas diferentes”. Entre ellas, dice que “el mundo es distinto”. En aquel momento, dice, existía un mundo unipolar, se había caído el muro de Berlín, y el consenso de Washington eran las recetas que tenían que aplicar las economías emergentes para transitar al desarrollo.
“Hoy es un mundo distinto, tendiendo hacia el proteccionismo. Ya no es más un mundo unipolar, y la agenda que tenés hoy en Argentina va en alguna medida a contramano de hacia dónde va el mundo”, dice. El motivo, asegura, es que “Argentina quedó muy rezagada: la inflación no es un problema global”.
Es que según recuerda, la inflación en ese momento era un problema al menos regional. Todos los países habían tenido alta inflación y habían ido a programas de estabilización que incluían una recapitalización de los balances del Banco Central, reformas estructurales, privatizaciones, rememora. Por ello, señala que “hoy Argentina está sola en este contexto”.
En segundo lugar, señala que “había algunos problemas que eran parecidos y otros no tanto”. En ese contexto, recuerda la cuenta de regulación monetaria del Banco Central, prima hermana de lo que fueron los pasivos remunerados.
“La situación en ese momento era más compleja. Para empezar, el cepo no aplicaba para sostener la demanda de pesos, pero tenías algunos agujeros adicionales, como líneas de clearing automáticas a los gobiernos provinciales para financiar los desequilibrios de caja, con lo cual tenías fuentes de emisión monetaria que hoy no están. Y la tasa de interés a la cual crecían los pasivos remunerados, dado que la tasa de inflación había llegado mucho más arriba, la tasa de inflación llegó a ser 200% mensual.
La economista resaltó que “para el mundo actual los números de Argentina son absurdos, pero en ese momento eran mucho más altos”. En la era menemista, recuerda, se terminó “empaquetando la deuda del Banco Central con el Plan Bónex”.
La tercera diferencia que marca la economista es que en ese momento la elección que gana Menem se realizó en mayo y el cambio de gobierno era en diciembre. “En mitad de una hiperinflación era imposible que Alfonsín siguiera en funciones, y toda la negociación para transitar y para adelantar el cambio de gobierno incluyó dos grandes leyes, la Ley de Reforma del Estado y la Ley de Emergencia Económica, que fueron el plafón de todas las reformas estructurales que tuvo Menem”, explicó.
Sobre ese punto, Dal Poggetto indica que Milei, en cambio, llegó a Casa Rosada “con un caudal político mucho menor en términos de peso en el Congreso”, y no tuvo ninguna de estas dos leyes. “Recién ahora, a dos años de asumir, tiene chances de empezar a pensar en poder pasar reformas estructurales, con lo cual la agenda microeconómica en la convertibilidad fue mucho más agresiva. Los sectores sujetos a privatización eran mucho mayores. Además, el capital extranjero que vino a la compra de empresas fue significativamente mayor”.
Por eso, Dal Poggetto subraya que hay parecidos y hay diferencias: “Cuando pensamos en el programa macro, que es un poco el paralelismo que hacemos entre el gobierno de Menem y el de Milei, lo primero es el ajuste fiscal. Milei hizo el ajuste fiscal, y para Menem el ajuste fiscal lo hace Erman González (Antonio Erman González, exministro de Economía y presidente del BCRA durante los 90), donde hace una sutura del gasto público y llega al equilibrio fiscal, y empaqueta los pesos, básicamente los pasivos remunerados, con el Plan Bonex. A diferencia de hoy, ahí hubo una ruptura de contratos de arranque, que de alguna forma resolvió el problema, cortaste las líneas de redescuento, cortaste el clearing, y arrancaste con la limpieza del Balance del Banco Central”.
Por último, la directora ejecutiva de Eco Go también indica que “cuando arranca la convertibilidad, no inmediatamente, pero ya para el año 93, Argentina había vuelto a los mercados de crédito”. Y al respecto, traza una nueva diferencia respecto de la situación actual, en la que “Argentina hoy está más cerca de acceder al mercado de crédito, pero todavía estamos viendo cómo pagamos los cupones de enero, si es con el swap o con un repo”.
El miércoles último, después de realizada la entrevista, el ministro de Economía, Luis Caputo reveló que bancos internacionales habían ofrecido entre US$6.000 y US$7.000 millones y que estaba en estudio cuánto de ese monto tomaría el Gobierno para efectuar el pago de enero sin afectar el nivel de reservas.
Sobre ese punto, Dal Poggetto considera que el haber resuelto la deuda permitió los primeros años dorados de la convertibilidad aún cuando la tasa de interés subía en todo el mundo. “Argentina no se había graduado, siguió pagando tasas de interés del 10%, con una tasa libre de riesgo en la zona del 6%, y un riesgo país en la zona de 400 puntos básicos. Eso generó un crecimiento muy agresivo en las necesidades de financiamiento, aún en una economía que tuvo casi equilibrio primario”, indicó.
“No tuviste un superávit primario como el que deberías haber tenido para la regla rígida a la que te habías montado”, dijo la economista. “Y ese aumento de las necesidades de financiamiento terminó siendo procíclico, terminaste muy afuera del crédito. Y la verdad es que la rigidez cambiaria te llevó a una dinámica, después de la devaluación de Brasil, de la cual no pudiste salir, aún con un intento de ajuste fiscal, particularmente en la Alianza”, agregó.
Es que según recuerda, por aquellos años, “la demanda de la sociedad era sostener la convertibilidad y la estabilidad”. Pero incluso con la ley de déficit cero, añadió, “el intento de ajuste deflacionario terminó mal cuando se fue el 20% de los depósitos, y la creación de argen-dólares, terminó sin reservas suficientes como para sostenerla”.
Acumulación de reservas y riesgo país
Durante la entrevista, Dal Poggetto analizó también el desacople que existe entre la visión del equipo económico y la expectativa del mercado respecto del ritmo de acumulación de reservas. Al respecto, primero valoró que “cuando el Gobierno puso en marcha el programa económico, yo creí que fue muy pragmático, que la forma en la cual lo hizo fue correcta”.
“Shockeaste con controles de capitales, el salto de inflación te permitió hacer el ajuste fiscal, centrándote sobre el gasto, cortaste el financiamiento monetario del déficit, y tu objetivo era recapitalizar el Banco Central”, destacó.
Pero luego, recordó que el Gobierno priorizó la baja en la inflación por sobre la acumulación de reservas, manteniendo primero el crawling peg al 2%, y el blend. “El programa, que inicialmente arrancó bien, con un rally de los precios de los activos financieros, frente a la señal de ajuste fiscal tolerado por la sociedad, se da vuelta cuando el Banco Central deja de comprar dólares, allá por mayo o junio (de 2024)”.
Por esas fechas, recuerda Dal Poggetto, el equipo económico anunció también que empezaría a intervenir en el tipo de cambio, bajo la premisa de esterilizar los pesos que emitía vía compra de reservas en el mercado de cambios con ventas de divisas en el CCL. “Esa intervención… vista desde los economistas, estábamos todos muy nerviosos”, dijo. Pero luego, recordó que el equipo económico “la empalmó con los dólares de blanqueo”.
“Te volviste a quedar sin dólares en enero. El gobierno decía vamos a seguir bajando la inflación inducida, vamos a pasar de un crawl del 2% al 1%, vamos a mantener el blend, que se había negociado con el FMI que se eliminaba en junio de 2024, y en el medio vino la negociación con el Fondo, el tipo de cambio volvió a subir, a la zona de 1.400, el riesgo país volvió a subir, ibas a acceder al crédito, y vino el acuerdo con el Fondo”, dijo. Pero producto de ese mismo acuerdo, la economista remarca que llegó “la meta explícita de acumulación de reservas, que hoy tiene un desvío de cerca de 12.000 millones de dólares”.
“Y de nuevo, la lógica del Gobierno era vamos a ir al piso de la banda, vamos a comprar dólares recién en el piso de la banda, nunca llegó al piso de la banda, y cuando la oferta estacional de dólares desapareció, el tipo de cambio se corrió. Y entonces, como no querías que el tipo de cambio quiebre la banda superior, subiste la tasa de interés, mandaste la economía a la recesión, y en el medio, bueno, fue todo el juego y te salvó Bessant”, repasó.
“Entonces, la lectura es, deberías comprar reservas. El gobierno cambió la narrativa, hoy pareciera estar comprando dólares en la zona de ARS$1.400, como si fuera el nuevo piso de la banda, una banda que es ARS$1.400, ARS$1.500, con el dólar está fluctuando en el medio, pero muy cerca de la banda superior”, dice.
Pero a su juicio, todavía hay cierta expectativa de que si el Gobierno no compra dólares podría volver la tensión sobre el esquema cambiario. “La lectura mía es que debería comprar, preo el Gobierno explícitamente dice no voy a comprar dólares a un tipo de cambio artificialmente alto, no voy a comprar dólares por la cuenta corriente sino por la cuenta capital: los dólares que aparecen son las de las colocaciones de empresas, que se venden en el mercado único y libre de cambios, en un contexto donde la oferta de dólares del agro es prácticamente cero en estos meses, porque anticipaste la liquidación en la previa elección”, expresó.
Para la directora ejecutiva de Eco Go, “hay dos razones por las cuales el gobierno no quiere comprar dólares: una es porque comprar con esta oferta de dólares implicaría un tipo de cambio más alto y prioriza la desinflación; la segunda es porque hoy estás emitiendo de alguna forma dólares por el programa financiero, el Tesoro no tiene muchos pesos para seguir comprando dólares, y entonces lo que dicen es que a medida que tengamos un programa financiero vamos a poder usar el señoreaje para comprar dólares y no para refinanciar los vencimientos de la deuda”.
“Pero es el huevo a la gallina. Entonces, ¿tengo que acumular reservas para tener acceso al crédito o tengo que tener acceso al crédito para acumular reservas? Creo que estamos en esa disyuntiva”, explicó.
Ante esa necesidad y el hecho de que el tipo de cambio se sostenga apenas 5% debajo del techo de la banda cambiaria, la economista cree que podría hacer falta recalibrar las bandas más allá de señala que hoy el Gobierno apunte a no hacerlo: “El Gobierno está apuntando a que no, pero al mismo tiempo creo que si el tipo de cambio toca la banda superior, bueno, ahí hay que recalibrar. En el medio veremos qué es lo que hacen con la tasa de interés, porque frente a la elección pasó lo mismo, tocó la banda superior, y primero intervino el Tesoro, después el Banco Central, después intervino el anticipo de la liquidación del agro, y después vino Bessent”.
Todo ese conjunto de decisiones, señala, llevó a que se acumulen pasivos, ya sea por el anticipo de liquidaciones del agro o la activación del swap con Estados Unidos. “Hasta ahora sin acceso al crédito, todo 2024 pagaste la deuda el contado y en 2025 tuviste financiamiento de organismos y financiamiento comercial. La pregunta del millón es ¿qué es lo que pasa con la demanda?”, se preguntó. Por todo ello, consideró que “necesitas un programa financiero, necesitas refinanciar la deuda y por ahora estás con la promesa de que vas a acceder con un riesgo país mucho más bajo, pero todavía está en las zonas de 650 puntos básicos”.
Expectativas para la economía en 2026
Por último, consultada respecto de la expectativa que tiene el Gobierno de un 2026 en el que finalmente las correcciones macro derramen en mejoras micro, y puedan aprobarse en el Congreso las reformas estructurales que mejoren la competitividad del país, Dal Poggetto señala que el resultado electoral “descomprimió”, ya que “la pelota cayó del lado correcto” cuando en la previa, “el nivel de tensión era enorme”.
Ahora, la economista considera que “las chances de tener un programa financiero aumentan”. Aun así, marcó: “Yo hubiera aprovechado para recalibrar las bandas y asegurarme que compro dólares. Mi sensación es que si el mercado ve que estás comprando dólares todo el tiempo va a estar más cómodo”.
Respecto del programa micro, Dal Poggetto plantea dos cosas; la primera, que Argentina está abriendo su economía en un mundo que se está cerrando, lo que genera “una enorme cantidad de saldos exportables”, algo que puede verse a su vez reflejado en las importaciones. Y al respecto, se pregunta: “¿Qué daño va a tener sobre los sectores productivos? El punto es hasta dónde calibras ese daño. Con un tipo de cambio más atrasado, el daño es mayor”.
En segundo lugar, considera que la consolidación fiscal duradera va a depender de la gobernabilidad y la capacidad para pasar las reformas por el Congreso.
“La agenda micro y la agenda de gobernabilidad son dos agendas que descomprimen, porque el resultado electoral cambia la composición del Congreso y aumentan las chances de que pasen las reformas”, dice la economista. Pese a ello, recordó que “el juego a polarizar, esta vez te salió bien, pero muy al fleje”.
Por todo ello, opinó que “2026 puede ser un año donde, si accedés al crédito, todo descomprima”.
“Si accedés al crédito y empezás a acumular reservas agresivamente, yo estoy más cómoda. Pero si la acumulación de reservas es muy tímida, la verdad es que estoy menos cómoda”, cerró.
