Bloomberg Línea — Una Reserva Federal con menos orientación sobre sus próximos pasos podría cambiar la forma en que el dólar reacciona a las decisiones monetarias y los datos económicos. Goldman Sachs (GS) prevé mayor volatilidad en los plazos cortos y un proceso de adaptación del mercado ante un marco de comunicación diferente.
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La llegada de Kevin Warsh ha abierto la posibilidad de un banco central estadounidense con menos señales sobre sus próximos movimientos. Goldman Sachs espera que ese cambio en la comunicación se traduzca en una mayor volatilidad de corto plazo, mientras los inversionistas se adaptan al nuevo enfoque.
El análisis de Michael Cahill y Lexi Kanter encuentra que la volatilidad cambiaria ya ha cambiado en el pasado. Durante la presidencia de Jerome Powell, la reacción del mercado perdió intensidad tras el comunicado de política monetaria de la Reserva Federal.
Sin embargo, los analistas sostienen que la volatilidad cambiaria se desplazó hacia las conferencias de prensa. Si se compara con las etapas de Ben Bernanke y Janet Yellen, las ruedas de prensa de Powell generaron una mayor volatilidad intradía en el dólar frente a otras monedas importantes.
El banco también identifica un efecto de las diferencias internas del Comité. Los llamados “disensos ocultos”, revelados posteriormente en las minutas del FOMC, estuvieron asociados con una mayor volatilidad cambiaria alrededor de publicaciones macroeconómicas posteriores, aunque la relación fue menos pronunciada que en las tasas.
Canadá muestra el costo de reducir la orientación futura
Para evaluar qué podría ocurrir con una Fed menos explícita, Goldman Sachs recurre a la transición del Banco de Canadá tras la salida de Mark Carney. Su sucesor, Stephen Poloz, redujo deliberadamente la orientación futura y modificó posteriormente el énfasis sobre las medidas de inflación utilizadas para conducir la política monetaria.
El comportamiento del dólar canadiense ofrece una referencia. La volatilidad del USD/CAD había cotizado históricamente con descuento frente al promedio del G9, pero esa diferencia se redujo después de la transición de junio de 2013.
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Según Cahill y Kanter, “encontramos algunas pruebas de que esto llevó a que la volatilidad del CAD subiera más que la de sus pares, y de ‘dolores de crecimiento’ mientras el mercado aprendía a adaptarse al nuevo enfoque”.
El análisis de Goldman Sachs estima que, durante la etapa de Poloz, la volatilidad del dólar canadiense superó los niveles que habría sugerido el comportamiento de otras monedas comparables. La diferencia alcanzó alrededor de 1,0 punto de volatilidad frente al nivel estimado, un movimiento relevante para una moneda que suele registrar baja volatilidad.
El cambio también se reflejó en los distintos plazos. Al comparar el último año de Carney con el primero de Poloz, Goldman Sachs encontró una modificación en el comportamiento de la volatilidad del dólar canadiense.
El movimiento se concentró en el corto plazo, donde la volatilidad aumentó frente a los vencimientos más largos. El banco considera que este comportamiento probablemente reflejó la reducción de las señales sobre el rumbo futuro de la política monetaria.
Además, el comportamiento del dólar canadiense se volvió más específico. Antes de la salida de Carney, los factores globales comunes explicaban el 77,6% de la variación de su volatilidad implícita. Durante el año posterior a la transición, esa relación cayó al 44,8%.
Goldman Sachs advierte, sin embargo, que una menor orientación no basta para elevar por sí misma la volatilidad absoluta. La transición canadiense coincidió con una reducción general de la volatilidad y el aumento relativo del CAD solo apareció después de controlar los factores globales.
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Más atención a los datos y riesgo de errores del mercado
La experiencia canadiense también muestra cómo un cambio en las referencias utilizadas por un banco central puede modificar la sensibilidad del mercado. Bajo Poloz, el Banco de Canadá pasó a prestar mayor atención a medidas alternativas de inflación subyacente, después de un periodo persistente de inflación por debajo del punto medio de su rango objetivo.
Antes de 2015, el mercado cambiario respondía al CPIX, entonces la principal medida subyacente del banco. A medida que la institución adoptó otras referencias, el USD/CAD comenzó a reaccionar de manera más consistente a las sorpresas en esas nuevas medidas, especialmente cuando ofrecían señales diferentes.
Ese proceso también expuso dificultades de comunicación. Goldman Sachs recuerda que el Banco de Canadá expresó posteriormente cierto pesar, porque introducir nuevas medidas y calificarlas como “preferidas” generó confusión entre participantes del mercado y el público.
Para la Fed, el punto central está en cómo se distribuiría la volatilidad si disminuyen las señales sobre la trayectoria futura de las tasas. Los cambios de comunicación pueden trasladar la reacción desde un evento hacia otro, o hacer que los inversionistas concentren su atención en conjuntos diferentes de indicadores.
El alcance puede ser mayor en Estados Unidos por el papel internacional de su moneda. Cahill y Kanter destacan que “la comunicación de la Fed tiende a tener los mayores efectos de contagio internacional de cualquier banco central”, mientras el mercado cambiario responde de forma particularmente consistente a las sorpresas de política monetaria.
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Goldman Sachs espera que “una menor orientación futura de la Fed se traduzca en una mayor volatilidad de corto plazo, más atención a otras comunicaciones de la Fed y, potencialmente, más errores del mercado mientras los inversionistas aprenden un marco de datos diferente”.
La magnitud final seguirá condicionada por las variables macroeconómicas, que el banco considera más importantes para determinar el nivel general de volatilidad. El foco estará en dónde se concentra la reacción del dólar, qué comunicaciones ganan peso y cómo cambia la sensibilidad a los datos bajo un esquema con menos señales.
