Independientemente de que se examine la trayectoria económica de Estados Unidos o el efecto de la política monetaria, uno de los hechos destacables de este año no es lo que ha ocurrido, sino más bien lo que no ha ocurrido. Los datos macroeconómicos y los resultados trimestrales de las entidades bancarias nos lo han hecho recordar en las recientes dos semanas. Se trata de un factor crucial en los mercados, pues el riesgo de los tipos de interés no se ha traducido en un mayor riesgo de crédito, un alivio que los inversores y operadores siguen con gusto a pesar de la inseguridad latente.
Veamos algunos ejemplos que ilustran este tema general de lo que no ha sucedido:
- Aun con diez subidas seguidas de los tipos de interés, que conforman el ciclo de tipos de la Fed más intensivo de los últimos decenios, el mercado de trabajo no ha registrado ningún deterioro significativo. La creación mensual de puestos de trabajo, las tasas de desempleo y el incremento salarial han permanecido admirablemente robustos.
- En contra de las reiteradas previsiones de numerosos economistas y de los analistas de Wall Street, la economía de Estados Unidos no ha entrado en recesión.
- Si bien las interrupciones bancarias de marzo produjeron las dos mayores quiebras en la historia de EE.UU., el impacto no se ha extendido por todo el sistema financiero, ya sea a otros bancos regionales o instituciones financieras no bancarias (IFNB) altamente apalancadas.
- Los comerciantes e inversores no han sido tomados por sorpresa por la volatilidad salvaje en el mercado de bonos del gobierno.
Además, las lecturas de inflación de la semana pasada, tanto a nivel de productores como de consumidores, fueron mejores de lo esperado, lo que respalda aún más la noción de un aterrizaje suave para la economía. Esto completa el notable viaje de ida y vuelta que comenzó a fines del año pasado, cuando la narrativa del aterrizaje suave dio paso a las expectativas de un aterrizaje forzoso, sin aterrizaje, aterrizaje forzoso, aterrizaje forzoso nuevamente y ahora de regreso a un aterrizaje suave.
El concepto de un aterrizaje suave se basa en cuatro hipótesis: la inflación continuará disminuyendo de manera lineal constante; la Fed dejará de subir las tasas después de este mes y luego las reducirá, asegurando que la economía evite un endurecimiento excesivo que podría desencadenar una recesión; la economía posee suficiente resiliencia para absorber los efectos retardados de las alzas de tasas; y tanto los bancos como las IFNB tienen balances lo suficientemente sólidos y conservan canales de refinanciamiento asequibles.
Este escenario es muy complaciente para los mercados, ya que respalda tanto los activos de riesgo como los libres de riesgo. En consecuencia, tanto las acciones como los bonos del gobierno ya han experimentado aumentos de precios alentadores. Si la narrativa del aterrizaje suave se arraigara más en la psique del mercado, los repuntes se ampliarían y profundizarían. La expansión de los márgenes que ha impulsado las acciones hasta el momento estará acompañada por la eliminación de las preocupaciones sobre el crecimiento de las ganancias. Los bonos del gobierno se beneficiarán de una guía de política futura más moderada por parte de la Reserva Federal, ya que los participantes del mercado anticipan recortes de tasas después del probable aumento de este mes.
Sin embargo, la traducción de esta perspectiva a la realidad depende de varios factores:
Inflación: durante lo que probablemente sea un período de tres meses de datos relativamente favorables, es fundamental controlar que la inflación de los servicios se detenga antes de que se revierta la tendencia desinflacionaria del sector de bienes.
La Fed: Los formuladores de políticas deben sentirse seguros de que no serán engañados por otra falsificación económica como la de mediados de 2021 y, en el caso de algunos, también a principios de este año.
La economía: los hogares y las empresas deben demostrar una resiliencia subyacente para permitir la absorción de los efectos retardados de las subidas de tipos.
Estabilidad financiera: los bancos regionales deben mantener suficiente financiamiento rentable, y las IFNB apalancadas deben refinanciar o absorber de manera ordenada las pérdidas de los compromisos contraídos en tiempos de tasas de interés bajas y abundante liquidez, o ambos.
Por ahora, los mercados han dejado de lado en gran medida estas cuatro consideraciones debido a fuertes influencias técnicas. Sin embargo, es importante recordar que los aspectos técnicos solo pueden impulsar el mercado hasta cierto punto. Es probable que los factores fundamentales recuperen su importancia en los próximos meses, aunque la configuración precisa de estos factores sigue siendo intrigantemente incierta.
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