Bloomberg Línea — El mercado de deuda venezolana se mueve entre dos fuerzas contrapuestas. Los precios en la zona baja de los 40 centavos por dólar reflejan expectativas de normalización, pero el punto de partida macroeconómico continúa marcado por ausencia de datos oficiales completos y por una deuda externa en niveles extremos.
Ver más: Bonos de Venezuela: no toda la deuda valdrá los mismo si hay una negociación, dice BofA
Oxford Economics inició su cobertura sobre la deuda venezolana, viendo un potencial alcista para los bonos, aunque admite que la situación no está exenta de riesgo. “Pensamos que el potencial de decepción del mercado en el corto plazo en Venezuela es alto”, plantean los analistas Sergi Lanau y Tim Hunter, a pesar de que en un horizonte extendido ven una “una probabilidad sustancial a una fuerte recuperación en la producción de petróleo, que respaldaría un valor razonable de los bonos de alrededor de 47” centavos.
Esa cifra no surge de un escenario lineal. Es el resultado de ponderar trayectorias divergentes en producción petrolera, disciplina fiscal y diseño de una eventual reestructuración con el Fondo Monetario Internacional (FMI), aunque con desafíos por delante.
“El problema es que ninguno de los escenarios puede considerarse central. Los bonos deben incorporar primas de riesgo elevadas por incertidumbre política y de datos”, plantean.
El punto de partida: la posibilidad de decepción
La advertencia inicial se centra en el corto plazo. Oxford Economics señala que “los precios podrían sufrir por una normalización política y económica más lenta de lo esperado”, por lo que la transición institucional constituye la variable más incierta del ejercicio.
La base estadística es frágil. Lanau y Hunter reconocen que el stock de deuda, el PIB, el déficit fiscal y la mayoría de las variables macroeconómicas son estimaciones. Tampoco existe claridad sobre cuánto financiamiento petrolero asegurará el gobierno, ni en qué plazos. Además, la postura del FMI permanece indefinida hasta que se consolide un marco de datos.
En ese contexto, Lanau y Hunter estiman “la deuda externa de Venezuela en 193% del PIB, un nivel extraordinariamente alto en comparación con sus pares”. En casos de estrés severo como Senegal y Ucrania, la deuda externa se ubica en 77% y 105% del PIB, respectivamente. La comparación subraya la magnitud del ajuste requerido antes de cualquier normalización de mercado.
→ Suscríbete al newsletter Línea de Mercado, una selección de Bloomberg Línea con las noticias bursátiles más destacadas del día.
“El principal riesgo para nuestra postura es que los intereses vencidos reciban un tratamiento desfavorable en un contexto de condiciones macroeconómicas iniciales peores de lo que estimamos”, señalan los analistas.
El supuesto clave: la recuperación petrolera
El eje central del modelo es la trayectoria de la producción petrolera. Oxford Economics sostiene que su “análisis de colapsos de producción petrolera en otros lugares del mundo sugiere que una fuerte recuperación es posible, si la situación política y de seguridad es estable”. El antecedente comparado indica que incrementos de producción de 50% a 70%, en cuatro años, resultan frecuentes tras un colapso.
En el caso venezolano, el informe recoge que analistas del sector consideran factible que la producción alcance entre 1,5 y 2 millones de barriles diarios en los próximos dos años, desde 0,8 millones de barriles diarios el mes anterior. Sobre esa base, la firma modela dos trayectorias de largo plazo, una hacia 2 millones de barriles diarios y otra hacia 3 millones.
La traducción de barriles a PIB en dólares se apoya en una relación histórica relativamente estable. Existe una relación histórica entre el valor de mercado del petróleo producido y el tamaño de la economía. Bajo el escenario de 3 millones de barriles diarios, el PIB en dólares sería 35% mayor en 2037 que bajo el escenario de 2 millones. Esa diferencia redefine la capacidad de pago externa.
“La relación histórica entre el PIB en dólares y el valor de mercado de la producción petrolera es relativamente fuerte, lo que nos ayuda a cubrir vacíos de datos oficiales posteriores a 2019 y a convertir proyecciones de producción en estimaciones de PIB”, explican Lanau y Hunter.
En términos simples, más producción implica más ingreso en divisas. Más divisas amplían el margen para atender intereses y amortizaciones.
Ver más: Los mercados emergentes iniciaron 2026 con flujos récord: las tres razones que lo explican
¿Cuánta deuda puede soportar Venezuela?
Junto con la producción petrolera, el segundo pilar es el marco de sostenibilidad. La firma considera que un eventual programa con el FMI apuntará a una reducción marcada del endeudamiento y a un servicio relativamente bajo, dado que la reconstrucción exigirá importaciones en gran escala.
Oxford Economics indica que “en esta etapa, pensamos que una referencia útil podrían ser escenarios de reestructuración que apunten a una deuda externa de 80% del PIB en 2037 y un servicio anual promedio de deuda externa de 3,5% del PIB”. Estos parámetros son generosos en nivel de deuda, pero exigentes en flujo de pagos.
La comparación cualitativa es con Sri Lanka, donde el FMI aceptó una ratio terminal de deuda pública total de 95% del PIB y un servicio promedio de 4,5% del PIB. En el caso venezolano, se permite también un servicio de 4,5% del PIB en el mediano plazo, aunque se asume que en el corto plazo las importaciones limitan la capacidad de pago.
El escenario fiscal parte de un déficit primario promedio de 3,2% del PIB entre 2026 y 2029. Posteriormente, se proyecta un superávit primario de 2% del PIB, similar al observado en la década de 1990 y comienzos de los años 2000. El análisis supone acceso a financiamiento oficial y crédito de proveedores para PDVSA a una tasa promedio de 3,5%, y retorno a los mercados desde 2031 con tasas cercanas a 9,5%.
Por simplicidad, el informe asume que toda la deuda es reestructurable salvo US$5.000 millones en deuda multilateral, que las obligaciones de PDVSA se fusionan con las del Estado y que acreedores como China y Rusia no reciben trato diferenciado.
¿Qué implican esos supuestos y dónde está el riesgo?
Con esos supuestos, bajo el escenario de 2 millones de barriles diarios hacia 2037, Oxford Economics calcula que las deudas reestructurables requieren un recorte de principal de 34% y un cupón escalonado promedio de 4,3% entre 2026 y 2037, para reducir la ratio de deuda externa a 80% y mantener el servicio anual promedio en 3,5% del PIB. Recortes menores o tasas más altas no estabilizan la deuda.
Ver más: Bonos de Venezuela: Oxford Economics no ve una reestructuración rápida ni ordenada
Es decir, los acreedores tendrían que aceptar una reducción permanente de 34% del capital originalmente adeudado y, además, cobrar intereses más bajos y graduales, en lugar de las tasas más altas pactadas antes del default.
Se asume un vencimiento tipo bullet en 2040, equivalente a un plazo promedio de 15 años. Con un rendimiento de salida de 10%, el valor razonable se ubica en 60 centavos por dólar.
Esto significa que el capital no se amortizaría gradualmente, sino que se pagaría en un solo desembolso al vencimiento en 2040, lo que equivale, en términos financieros, a un plazo promedio cercano a 15 años.
En el escenario de 3 millones de barriles diarios, un recorte de principal de 10% y un cupón promedio de 4,3% resultan suficientes. Con el mismo rendimiento de salida de 10%, el valor razonable asciende a 82 centavos. Ese rendimiento es bajo en términos históricos, aunque se han observado niveles similares en reestructuraciones recientes.
Un elemento decisivo es el volumen de intereses vencidos. Los bonos han acumulado aproximadamente ocho años de cupones con tasa promedio de 8,4%. En algunos títulos, los intereses vencidos equivalen a 75% del valor nominal pendiente y el total representa cerca de 50% del PIB. El informe reconoce que “los montos inusualmente grandes de intereses vencidos en los bonos complican el diseño de los escenarios de reestructuración”.
En los cálculos, los intereses vencidos aportan entre 24 y 33 centavos al valor de recuperación promedio. La sensibilidad es elevada. Lanau y Hunter advierten que “solo establecer el cupón del instrumento de recuperación de intereses vencidos en cero reduce el valor razonable de 47 a 40”.
Ver más: Ray Dalio advierte el fin del orden mundial y anticipa nuevo ciclo que redefine a los mercados
Esto significa que, una parte relevante del valor que Oxford asigna a los bonos, proviene de reconocer y pagar los intereses acumulados durante los años de default. Dado ese peso, cualquier decisión de castigar esos intereses reduce de forma significativa el valor de los bonos.
Así mismo, si la deuda externa total ascendiera a US$190.000 millones, alcanzar los objetivos requeriría un ajuste mayor y el valor razonable descendería a 42.
El marco probabilístico resume la asimetría. La firma señala que capturan las “incertidumbres con una probabilidad de 50% de que los bonos caigan a 30 desde los bajos 40 actuales”. El 50% restante corresponde a un escenario con reestructuración, dentro del cual se asigna 80% de probabilidad a 2 millones de barriles diarios y 20% a 3 millones. El valor razonable ponderado para los bonos resultante se sitúa en 47,1.
El potencial alcista depende de estabilidad institucional, aumento sostenido de producción y acuerdo con el FMI. El riesgo de decepción surge si la recuperación petrolera no se consolida, si la deuda inicial es mayor a la estimada o si el tratamiento de los intereses vencidos resulta menos favorable.
En consecuencia, la recomendación formal es la de sobreponderar, aunque sujeta a un escenario que depende de variables políticas, petroleras y de negociación con acreedores.
