Bloomberg — Algunos de los mayores inversores mundiales en bonos dicen que el mercado se equivoca al esperar que los bancos centrales consigan una victoria a largo plazo en la guerra contra la inflación.
No hay duda de que las alzas de las tasas de interés por parte de los responsables de formular la política monetaria de los Estados Unidos y de Europa frenarán el aumento de los precios al consumidor desde el nivel más elevado en décadas, ralentizando el crecimiento económico o provocando recesiones.
Pero es muy poco probable que el retroceso de la inflación desde su máximo marque una vuelta a la estabilidad de precios del pasado reciente, debido a los fuertes cambios en la economía mundial, según un amplio grupo de inversores y estrategas de empresas como Pacific Investment Management Co (Pimco), Capital Group y Union Investment.
Durante el periodo de expansión de la globalización, las materias primas baratas y los bajos costos laborales contribuyeron a mantener a raya la inflación. Ahora, eso está empezando a invertirse. Los precios del petróleo y del gas son elevados a medida que los países rompen sus lazos con Rusia por la guerra en Ucrania. Las empresas están sopesando las tensiones políticas mientras reconstruyen sus cadenas de suministro. Y los ajustados mercados laborales están dando a los trabajadores el poder de presionar para obtener un mayor salario.
Esto hace que los administradores de fondos que supervisan billones de dólares se preparen para que la inflación se mantenga muy por encima del nivel de cerca del 2% fijado como objetivo por los principales bancos centrales. Para protegerse de ese riesgo, han estado comprando bonos protegidos contra la inflación, aumentando la exposición a las materias primas y ampliando las tenencias de efectivo en lugar de invertirlo directamente en bonos, apostando por que el aumento de los precios al consumidor no retroceda rápidamente a los niveles de las últimas décadas.
“Los últimos veinte años de la gran moderación ya han quedado atrás”, dijo Tiffany Wilding, economista para Norteamérica de Pimco, que a finales de junio gestionaba unos US$1,8 billones. Ella anticipa un periodo de inflación muy volátil mientras el mundo se ajusta a los cambios que “llevarán a un aumento de los costes de los insumos en general que debería dar lugar a un ajuste del nivel de precios de varios años”.
Estas opiniones contrastan con la especulación de que las presiones sobre los precios se reducirán tanto que la Reserva Federal podría empezar a recortar las tasas de interés el próximo año para impulsar el crecimiento económico. Aunque los rendimientos de referencia del Tesoro a 10 años han subido recientemente hasta situarse ligeramente por encima del 3%, esta cifra sigue estando casi medio punto porcentual por debajo del máximo alcanzado a mediados de junio. Y un indicador del mercado de bonos sobre las expectativas de inflación de EE.UU. para los próximos dos años se ha reducido casi a la mitad desde marzo, hasta el 2,7%, no muy por encima del 1,9% de aumento medio en un indicador de precios amplio en los 20 años anteriores a la pandemia.
Tanto los responsables de formular las políticas como los mercados se han visto sorprendidos por la obstinación de la inflación, ya que inicialmente se pensó que era un efecto secundario temporal de la pandemia de Covid-19 que se desvanecería una vez que las economías se reabrieran. El miércoles, el Reino Unido informó que los precios al consumidor aumentaron en julio a un ritmo más rápido del esperado, un 10,1%, el mayor desde 1982. Esto sorprendió a los operadores, que se deshicieron de los bonos del Estado a 2 años, provocando un fuerte salto en los rendimientos.
Ivailo Vesselinov, estratega jefe de Emso Asset Management, afirma que “la opinión del mercado de que los bancos centrales estarán en condiciones de recortar los tipos en varios países se pondrá en tela de juicio a su debido tiempo”, y espera que los rendimientos de los bonos a plazos ligeramente más largos se disparen a medida que se vaya comprendiendo que la inflación será más persistente.
Nadie espera que los niveles actuales de inflación sean duraderos, por lo que el debate sobre si ya ha tocado techo o no es irrelevante. La pregunta clave es a qué se enfrentan las economías en los próximos tres a cinco años, cuando muchos inversores esperan que se repitan las presiones sobre los precios similares a las de la agitación geopolítica de la década de 1970.
Una de las principales razones es la expectativa de que las tensiones comerciales, los elevados precios de la energía y un mercado laboral ajustado que está presionando al alza los salarios no se disipen pronto. En Europa, el reto es aún mayor dada la dependencia de la región del suministro energético ruso, mientras que el BCE también tiene que tener en cuenta las implicaciones de la política monetaria para 19 economías dispares.
Con todo, aunque los responsables de la política monetaria de todas las zonas geográficas han insistido repetidamente en que seguirán endureciendo su política hasta que se contenga la inflación, es posible que den un giro ante una profunda desaceleración. En las actas de la reunión del 26 y 27 de julio, los funcionarios de la Reserva Federal reconocieron que existe el riesgo de que se endurezcan más de lo necesario para restablecer la estabilidad de los precios.
Michael Herzum, jefe de macroeconomía y estrategia de Union Investment, ve el riesgo de que la Fed deje de subir las tasas prematuramente, para volver a hacerlo cuando la inflación vuelva a rugir.
“Mirar al crecimiento y no sólo a la inflación es un juego muy arriesgado porque la tendencia estructural que teníamos desde mediados de los 80 (la tendencia desinflacionista) está cambiando”, dijo.
Flavio Carpenzano, director de inversiones de Capital Group en Londres, dijo que la rigidez de los mercados laborales en todo el mundo significa que la Reserva Federal tiene que inducir una gran recesión y una mayor tasa de desempleo para conseguir que la inflación baje bruscamente.
Su equipo aprovechó el repunte de julio para recortar las tenencias de deuda estadounidense más sensibles a las alzas de las tasas de interés y considera que China es atractiva desde el punto de vista de la renta fija porque la inflación allí es menos preocupante.
“Vemos que la desaceleración de la inflación se está produciendo a un ritmo mucho más lento de lo que espera el mercado”, dijo Carpenzano, cuya firma gestionaba unos US$2,7 billones a finales del año pasado. Dijo que el mercado se equivoca al valorar que la Fed recortará los tipos a mediados de 2023. “La inflación no es en absoluto un rompecabezas resuelto y la Fed seguirá estando atenta”.
Otro factor: las empresas están sopesando el aumento de las tensiones políticas a medida que reconstruyen las cadenas de suministro sacudidas por la pandemia. Eso puede debilitar el poder de una fuerza desinflacionaria de larga data: el traslado de puestos de trabajo a países con salarios bajos. En EE.UU. el presidente Joe Biden firmó una medida de US$52.000 millones para estimular la fabricación de semiconductores en el país. Su secretaria del Tesoro, Janet Yellen, también ha promovido el concepto de “friend-shoring”, es decir, la diversificación de las cadenas de suministro entre países aliados para protegerse de las interrupciones.
“Llevará años reconstruir las redes comerciales y las cadenas de suministro”, dijo Glen Capelo, director gerente de Mischler Financial.
“La desglobalización ha llegado para quedarse”, dijo. “Todo esto será inflacionario. Y esta inflación estructural es algo que la Fed no puede combatir con tasas más altas”.
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