Bloomberg — Cuando todo el mundo espera un aterrizaje suave, hay que prepararse para el impacto. Esa es la lección de la historia económica reciente, y es una lección incómoda para Estados Unidos en estos momentos.
Un verano en el que la inflación tendió a la baja, el empleo siguió siendo abundante y los consumidores siguieron gastando ha reforzado la confianza -también en la Reserva Federal- en que la mayor economía del mundo evitará la recesión.
Un acuerdo de última hora para evitar el cierre del Gobierno aleja un poco el riesgo inmediato. Pero una huelga importante del sector automovilístico, la reanudación de los reembolsos de los préstamos estudiantiles y un cierre que podría reanudarse una vez expirado el acuerdo provisional sobre el gasto público, podrían recortar fácilmente un punto porcentual del crecimiento del PIB en el cuarto trimestre.
Si añadimos estas perturbaciones a otras poderosas fuerzas que actúan sobre la economía -desde la disminución de los ahorros para la pandemia hasta la subida de los tipos de interés, y ahora también de los precios del petróleo-, el impacto combinado podría ser suficiente para llevar a EE.UU. a una recesión ya este mismo año.
He aquí seis razones por las que la recesión sigue siendo la hipótesis de base de Bloomberg Economics. Abarcan desde el cableado del cerebro humano y la mecánica de la política monetaria hasta las huelgas, el aumento de los precios del petróleo y la inminente restricción del crédito, por no mencionar el final de la gira de conciertos de Taylor Swift.
En resumen: la historia y los datos sugieren que el consenso se ha vuelto demasiado complaciente, al igual que ocurrió antes de todas las recesiones estadounidenses de las últimas cuatro décadas.
Las llamadas de aterrizaje suave siempre preceden a las recesiones...
“Lo más probable es que la economía avance hacia un aterrizaje suave”. Así dijo la entonces presidenta de la Fed de San Francisco, Janet Yellen, en octubre de 2007, apenas dos meses antes de que comenzara la Gran Recesión. Yellen no era la única optimista. Con alarmante regularidad, los llamamientos al aterrizaje suave llegan a su punto álgido antes de que se produzcan los aterrizajes duros.
¿Por qué a los economistas les resulta tan difícil prever las recesiones? Una de las razones es simplemente la forma en que funciona la previsión. Normalmente se supone que lo que suceda a continuación en la economía será una especie de extensión de lo que ya ha sucedido, un proceso lineal, en la jerga. Pero las recesiones son acontecimientos no lineales. La mente humana no es buena para pensar en ellas.
He aquí un ejemplo centrado en el desempleo, un indicador clave de la salud de la economía. Según las últimas previsiones de la Reserva Federal, la tasa de desempleo aumentará del 3,8% en 2023 al 4,1% en 2024.
Pero, ¿y si se produce una ruptura en la tendencia, el tipo de cambio repentino que se produce cuando la economía entra en recesión? Utilizando un modelo diseñado para tener en cuenta estas no linealidades, Bloomberg Economics ha pronosticado no sólo la trayectoria más probable de la tasa de desempleo, sino también la distribución de los riesgos en torno a esa trayectoria.
La principal conclusión es que los riesgos están muy sesgados hacia un aumento del desempleo.
...Y las subidas de la Fed están a punto de morder fuerte
“La política monetaria”, dijo Milton Friedman, “opera con retardos largos y variables”. Una sutileza aquí es que lo “variable” puede referirse no sólo a las diferencias entre una recesión y otra, sino también a las distintas partes de la economía dentro de un mismo ciclo.
Los optimistas del aterrizaje suave señalan que las acciones han tenido un buen año, que el sector manufacturero está tocando fondo y que la vivienda se está reactivando. El problema es que esas son las áreas en las que las subidas de tipos tardan menos en tener un impacto real.
Para las partes de la economía que importan a la hora de predecir una recesión -sobre todo el mercado laboral- los retrasos son mayores, normalmente de 18 a 24 meses.
Esto significa que la fuerza total de las subidas de la Fed -525 puntos básicos desde principios de 2022- no se dejará sentir hasta finales de este año o principios de 2024. Cuando eso ocurra, supondrá un nuevo impulso a la baja para las acciones y la vivienda. Es prematuro decir que la economía ha capeado el temporal.
Y es posible que la Reserva Federal aún no haya terminado de subir los tipos. En sus últimas proyecciones, los banqueros centrales prevén una subida de tipos más.
Las previsiones ocultan una desaceleración...
En este contexto de restricción monetaria, no es de extrañar que algunos indicadores ya emitan señales de alarma. Bloomberg Economics examinó de cerca las medidas que son especialmente importantes para los eminentes académicos que declararán oficialmente si EE.UU. está en recesión o no.
La Oficina Nacional de Investigación Económica (NBER) no suele tomar esa decisión hasta varios meses después del inicio de la recesión. Pero el comité del NBER encargado de determinar la fecha de la recesión identifica seis indicadores que tienen un peso importante en la decisión, entre los que se incluyen medidas de los ingresos, el empleo, el gasto de los consumidores y la producción de las fábricas.
A partir de las previsiones de consenso para estas cifras clave, Bloomberg Economics construyó un modelo para imitar el proceso de toma de decisiones del comité en tiempo real. Funciona bastante bien al coincidir con decisiones anteriores. Lo que dice sobre el futuro: Hay más posibilidades de que en algún momento del próximo año, el NBER declare que una recesión en EE.UU. comenzó en los últimos meses de 2023.
En resumen: si nos fijamos en los indicadores que más importan a los que deciden sobre la recesión en Estados Unidos - y hacia dónde se dirigen según la mayoría de los analistas - ya se vislumbra una recesión.
...y eso antes de que se produzcan estas sacudidas
Esta evaluación se basa principalmente en las previsiones de las últimas semanas, que podrían no reflejar algunas nuevas amenazas que amenazan con desviar la economía de su curso. Entre ellas:
Huelga automovilística: El sindicato United Auto Workers ha convocado una huelga en las tres grandes empresas automovilísticas de Estados Unidos, la primera vez que todas se han visto afectadas al mismo tiempo. El viernes amplió la huelga a unos 25.000 trabajadores. Las largas cadenas de suministro del sector hacen que los paros tengan un impacto enorme. En 1998, una huelga de 54 días de 9.200 trabajadores de GM provocó una caída del empleo de 150.000 personas.
Facturas de estudiantes: Millones de estadounidenses volverán a recibir facturas de préstamos estudiantiles este mes, tras expirar la congelación de 3 años y medio. La reanudación de los pagos podría restar otro 0,2-0,3% al crecimiento anualizado del cuarto trimestre.
Subida del petróleo: La subida de los precios del crudo, que afecta a todos los bolsillos, es uno de los pocos indicadores realmente fiables de que se avecina una recesión. Los precios del petróleo han subido casi 25 dólares desde sus mínimos del verano, superando los 95 dólares por barril.
Curva de rendimientos: La ola de ventas de septiembre llevó el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años al 4,6%, su nivel más alto en 16 años. El aumento de los costes de los préstamos a largo plazo ya ha provocado el declive de los mercados de renta variable. También podrían poner en peligro la recuperación de la vivienda y disuadir a las empresas de invertir.
Caída mundial: El resto del mundo podría arrastrar a Estados Unidos. La segunda mayor economía, China, está sumida en una crisis inmobiliaria. En la zona del euro, los préstamos se contraen a un ritmo más rápido que en el nadir de la crisis de la deuda soberana, una señal de que el crecimiento, ya estancado, va a ir a menos.
Cierre del Gobierno: Un acuerdo de 45 días para mantener abierto el Gobierno ha trasladado un riesgo de octubre a noviembre, un punto en el que podría acabar haciendo más daño a las cifras del PIB del cuarto trimestre. Bloomberg Economics estima que cada semana de cierre resta alrededor de 0,2 puntos porcentuales al crecimiento anualizado del PIB, que se recuperan en su mayor parte, pero no en su totalidad, una vez que el Gobierno vuelve a abrir sus puertas.
Beyoncé no puede hacer mucho...
El argumento central del aterrizaje suave es la fortaleza del gasto de los hogares. Por desgracia, la historia sugiere que no es una buena guía para saber si una recesión es inminente o no: normalmente, el consumidor estadounidense sigue comprando hasta el borde del abismo.
Es más, los ahorros extra que los estadounidenses acumularon durante la pandemia -gracias a los cheques de estímulo y a los cierres- se están agotando. Se discute a qué velocidad, pero la Reserva Federal de San Francisco calculó que se habían agotado a finales de septiembre. Los cálculos de Bloomberg muestran que el 80% más pobre de la población tiene ahora menos efectivo a mano que antes de Covid.
El verano pasado, los estadounidenses derrocharon en una ola de entretenimiento de éxito. Las películas de Barbie y Oppenheimer, y las giras de conciertos de Beyonce y Taylor Swift, que agotaron todas las entradas, aportaron al PIB del tercer trimestre 8.500 millones de dólares. Parece el último hurra. Con los ahorros agotados y los conciertos terminados, los poderosos motores del consumo han sido sustituidos por un espacio en blanco.
Revelador sobre la forma de las cosas por venir: Las tasas de morosidad de las tarjetas de crédito han aumentado, sobre todo entre los estadounidenses más jóvenes, y algunas partes del mercado de préstamos para automóviles también están empeorando.
...Y la contracción del crédito no ha hecho más que empezar
Un indicador que tiene un buen historial a la hora de anticipar las recesiones es la encuesta de la Reserva Federal a los responsables de préstamos de los bancos, conocida como SLOOS.
La última lectura muestra que aproximadamente la mitad de los bancos grandes y medianos están imponiendo criterios más estrictos para los préstamos comerciales e industriales. Aparte del periodo de la pandemia, es la proporción más alta desde la crisis financiera de 2008. El impacto se dejará sentir en el cuarto trimestre de este año, y cuando las empresas no pueden obtener préstamos con la misma facilidad, suele producirse un debilitamiento de la inversión y la contratación.
Argumentos para la defensa
Por supuesto, los optimistas también pueden presentar algunas pruebas sólidas.
Vacantes: Una parte clave de los argumentos a favor de un aterrizaje brusco se basa en la opinión de que el mercado laboral está sobrecalentado, y enfriarlo requerirá un aumento del desempleo. ¿Pero quizá haya un camino menos doloroso? Ese es el argumento esgrimido por Chris Waller, Gobernador de la Reserva Federal, y Andrew Figura, economista de plantilla, en el verano de 2022: que un descenso de las vacantes podría reducir las subidas salariales, aunque el desempleo se mantuviera bajo. Hasta ahora, los datos coinciden con su argumento.
Productividad: A finales de la década de 1990, el rápido aumento de la productividad -resultado de la revolución informática- permitió a la economía obtener mejores resultados sin que la Reserva Federal tuviera que pisar demasiado el freno. En 2023, la destrucción creativa provocada por la pandemia, junto con el potencial de la inteligencia artificial y otras nuevas tecnologías, podría significar un nuevo aumento de la productividad, manteniendo el crecimiento y la inflación bajo control.
Bidenomía: La política industrial adoptada por el Presidente Joe Biden, que ha concedido subvenciones a las industrias de vehículos eléctricos y semiconductores, no le ha granjeado amigos entre los fundamentalistas del libre mercado. Pero ha provocado un aumento de la inversión empresarial, otro factor que podría mantener el crecimiento de la economía.
Squibs húmedos: Algunos de los choques previstos podrían ser demasiado pequeños para mover el dial. Si la huelga automovilística finaliza rápidamente, el gobierno sigue abierto y los reembolsos de los préstamos estudiantiles se sitúan en el extremo inferior de nuestras estimaciones -la administración Biden está ofreciendo nuevos programas para amortiguar el impacto-, entonces el lastre sobre el PIB del cuarto trimestre podría acabar siendo un error de redondeo. Nuestra previsión de recesión no depende de que se produzcan todas esas perturbaciones, pero si no se produce ninguna de ellas, las probabilidades se reducen.
El orgullo es un indicador adelantado de las caídas
Para los economistas, los últimos años han sido una lección de humildad. Enfrentados a las sacudidas sísmicas de la pandemia y la guerra de Ucrania, los modelos de previsión que funcionaban bien en los buenos tiempos han errado completamente el tiro.
Todo esto ofrece buenas razones para la cautela. Un aterrizaje suave sigue siendo posible. Sin embargo, ¿es el resultado más probable? Creemos que no, ya que EE.UU. se enfrenta al impacto combinado de las subidas de la Fed, las huelgas de automóviles, el pago de los préstamos estudiantiles, la subida de los precios del petróleo y la desaceleración mundial.
--Con la colaboración de Katia Dmitrieva, Stuart Paul, Andrej Sokol, Alexandre Tanzi, Rich Miller y Cedric Sam.
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