Bloomberg Línea — La propuesta del gobierno colombiano de limitar la exposición extranjera de los fondos de pensión ha captado la atención de los mercados financieros. Un decreto en borrador establece que las Administradoras de Fondos de Pensiones (AFP) deberán reducir su inversión en activos extranjeros a un máximo de 30% en un plazo de cinco años. Actualmente, esta participación se sitúa en cerca de 48%.
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Morgan Stanley anticipa que el efecto inmediato de esta medida ya ha sido descontado por los mercados locales. Sin embargo, su impacto estructural abre una discusión sobre la redistribución del capital institucional en Colombia y su efecto sobre deuda, tipo de cambio y acciones.
“Si el decreto se aprueba sin cambios significativos y esta suposición se mantiene, esperaríamos que el crédito tenga un desempeño ligeramente superior, pero que la mayor parte del soporte técnico se materialice durante el período de transición”, señalaron los analistas de crédito soberano de Morgan Stanley.
Magnitud potencial de la repatriación, deuda y crédito soberano
El proyecto implica un proceso gradual de repatriación de capital. Aunque bajo supuestos estáticos se estima que el monto total por reorientar sería de hasta US$26.000 millones en cinco años, Morgan Stanley considera que la presión real de repatriación sería sustancialmente menor.
“Específicamente, se anticipa que menos de la mitad de la repatriación potencial, aproximadamente US$11.600 millones, necesitaría realmente ser traída de regreso para cumplir con los nuevos límites”, indican los economistas Nicolas Eterovic y Julia Lobato.
El diseño de la medida prevé que las AFP cumplan los nuevos topes destinando los nuevos flujos de contribuciones a activos locales, sin necesidad de liquidar posiciones internacionales de forma agresiva. Actualmente, los aportes anuales a los fondos de pensión suman cerca de US$10.000 millones, lo que podría absorber gran parte del ajuste.
El efecto directo sobre el mercado de deuda local se concentra en los Títulos de Tesorería (TES). Según Emma Cerda e Ioana Zamfir, del equipo de renta fija de Morgan Stanley, “los bonos TES deberían ser el claro beneficiario de este decreto, ya que garantizaría una demanda sustancial por parte de inversionistas locales durante los próximos cinco años”.
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El informe destaca que los fondos de pensión ya poseen cerca del 33% del mercado de TES. Una mayor concentración, aunque favorable para los precios en el corto plazo, podría reducir la liquidez a largo plazo. La firma proyecta que, si el límite de inversión en deuda gubernamental llega al máximo permitido de 50% del portafolio, la demanda acumulada podría alcanzar COP$90 billones.
El tratamiento regulatorio de los bonos soberanos emitidos en moneda extranjera por Colombia sigue siendo un punto clave sin aclaración. Morgan Stanley sugiere que esos instrumentos podrían ser considerados activos domésticos si se sigue la clasificación histórica por país de emisión. En ese caso, podrían absorber parte de la nueva asignación.
“En nuestro caso base, vemos un aumento en la asignación a bonos soberanos de cerca de 3,8 puntos porcentuales del AUM, hasta 6% del AUM. Utilizando el AUM actual como referencia, esto implicaría compras cercanas a US$5.400 millones en bonos soberanos durante los próximos cinco años”, indica el análisis de crédito soberano.
En un escenario más favorable para los bonos soberanos, la firma estima compras por hasta US$10.500 millones, lo que equivale al 12% del saldo actual de estos instrumentos. La reconfiguración del portafolio dependerá en parte de si se mantiene el límite del 50% para deuda pública y de la disponibilidad de alternativas locales como renta variable y activos privados.
Impacto en el tipo de cambio
En cuanto al mercado cambiario, el efecto de una eventual repatriación de capital dependerá del ritmo de ejecución y del tratamiento de nuevas contribuciones. Morgan Stanley estima que el impacto en la tasa de cambio sería marginal, incluso en escenarios de ajuste acelerado.
“Estimamos que las compras mensuales máximas implícitas de USD por parte de las AFP representarían aproximadamente el 2% del volumen mensual del mercado spot, lo que implica una presión bajista insignificante sobre el USD/COP”, escribieron los estrategas de mercado local.
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El documento contempla un escenario extremo en el que no se registran nuevos aportes y los fondos deben vender 19% de su AUM en activos externos. Bajo esa hipótesis, se requeriría repatriar US$27.000 millones en cinco años. Aun así, el efecto sobre el peso colombiano sería moderado por el tamaño relativo del mercado cambiario.
“La señal es significativa: el Estado está afirmando un mayor control sobre la asignación del ahorro privado de largo plazo en un contexto de presión fiscal elevada”, advierten Eterovic y Lobato.
Morgan Stanley también señala que la incertidumbre jurídica asociada al futuro del sistema pensional añade un componente de riesgo. Si la reforma pensional es avalada por la Corte Constitucional, los flujos hacia los fondos privados podrían reducirse, lo que sí obligaría a repatriaciones mayores.
En la actualidad, la curva TES ya ha reaccionado ante la expectativa de la medida. Los analistas destacan que “los bonos TES se han valorizado entre 50 y 70 puntos básicos en la mayoría de sus plazos desde comienzos de año, probablemente en anticipación a la emisión del decreto”.
El efecto en la renta variable
El impacto sobre el mercado accionario colombiano puede ofrecer oportunidades puntuales, aunque limitadas por restricciones estructurales. En lo corrido del año, el índice Colcap acumula una apreciación de aproximadamente 25% en dólares, luego de casi duplicarse en 2025.
“La medida es positiva a corto y posiblemente mediano plazo para las acciones colombianas”, afirmaron Nik Lippmann y Julia Nogueira, estrategas de acciones para América Latina.
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Las AFP enfrentan limitaciones para incrementar significativamente su participación en renta variable. Según el informe, el mercado accionario local presenta una capacidad real de absorción de COP$40 billones, considerando los topes por emisor y problemas de liquidez.
“Creemos que los fondos de pensión tienen relativamente poco margen para aumentar la asignación a acciones locales debido a que ya están cerca de su límite de 10% por acción individual”, indican Cerda y Zamfir.
Además, Morgan Stanley advierte que el cambio en el modelo de ahorro forzará una mayor concentración en deuda pública, lo que reduce el espacio para inversiones alternativas como acciones o activos privados.
La firma reconoce que el caso colombiano se inscribe dentro de una transformación más amplia de los mercados de capitales en América Latina. En su escenario optimista, las asignaciones a acciones en la región podrían multiplicarse entre tres y cinco veces en la próxima década, pasando de US$160.000 millones a hasta US$850.000 millones.
“La asignación local de capital se ve impulsada por la adopción de la inteligencia artificial, la caída de tasas de interés y un giro en las políticas lejos del populismo”, concluye el documento.
