Deuda en pesos en Argentina: advierten señales de agotamiento y riesgo de roll over

En las últimas semanas, al Gobierno se le volvió a hacer más cara la renovación de deuda y sigue costando estirar plazos. Se viene una nueva licitación el 27 de octubre

Fotógrafa: Sarah Pabst/Bloomberg
25 de octubre, 2022 | 12:39 PM

Buenos Aires — En junio de este año al Gobierno argentino le tocó vivir una situación de zozobra por una disparada de los rendimientos de los bonos en pesos, que obligó al Banco Central (BCRA) a intervenir en la curva soberana para calmar las aguas. Casualidad o no, al poco tiempo de esta crisis terminó renunciando el entonces ministro de Economía, Martín Guzmán.

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Si bien hoy la situación es muy diferente, ya que los rendimientos no llegan ni de cerca a los del sexto mes del año, en el mercado empiezan a advertir señales de agotamiento en el mercado de deuda en pesos: al Gobierno se le viene haciendo más caro renovar deuda en cada licitación y los analistas advierten que puede haber cada vez más problemas para hacer roll over de deuda en los próximos meses.

El exministro de Economía, Martín Guzmán, sufrió la crisis de la deuda en pesos.

Por lo pronto, tal como detalla un informe de la Consultora 1816, en la última licitación, el Ministerio de Economía amplió el spread entre lo que paga la Lede más corta (convalidó una tasa efectiva anual de 113,71%) y la Leliq más corta (107,35% de tasa efectiva anual) y con eso buscó tentar a las entidades financieras para que le presten al Tesoro.

Además, los bancos ya están al límite normativo de las Leliq a 28 días que pueden tener en cartera, por lo que los rendimientos del Tesoro deben empezar a compararse contra el pase a un día (que rinde 101,24% de tasa efectiva anual, previo al pago de ingresos brutos).

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Incluso ofreciendo tasas generosas, el Ministerio de Economía obtuvo un magro resultado positivo en materia de renovación de deuda: “El financiamiento obtenido fue bajo ya que, según nuestros cálculos, el equipo económico necesitaba conseguir financiamiento neto por $100.000 millones en cada una de las licitaciones hasta fin de año para cerrar el programa financiero bajo un escenario de déficit primario de 2,5% del PBI”, consignó un informe de Facimex Valores. Con este resultado, el financiamiento neto asciende al 2,2% del PBI.

El próximo test será la licitación del 27 de octubre.

Un roll over cada vez más áspero

Desde Adcap Grupo Financiero, destacaron que el costo de rollear deuda es cada vez más alto para el Gobierno: “En el mercado secundario la tasa de la Lecer con vencimiento en mayo de 2023 ya está en el CER + 5%; estaba en el 3,5% hace unas semanas”.

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Sin embargo, la entidad aclara que no hay ve un escenario de reperfilamiento. “Sin embargo, consideramos que las próximas licitaciones del Gobierno van a ser complicadas”.

El ministro de Economía tiene el enorme desafío de lograr renovar los vencimientos.

Desde Adcap preferimos hablar de riesgo de rollover: no vemos un evento disruptivo, y en el peor de los casos, creemos que el Estado comprará deuda u ofrecerá un canje. Sostenemos que el riesgo está en esta propia administración, no en la siguiente, y que probablemente ese riesgo se materialice durante el periodo electoral, es decir, en 2023″, manifestaron en un informe.

En línea con esta observación, Pablo Repetto, head of research en Aurum Valores, subrayó que el margen para colocar deuda en pesos se va agotando en la medida que crece el nivel de deuda en pesos sobre PIB y a medida que los vencimientos a 6 meses vista también crece.

“Más cuando el Presupuesto indica que el objetivo es colocar 2,7% del PIB adicional en 2023″, resaltó Repetto.

En cuanto a esto último, el ejecutivo de Aurum Valores señaló que ese nivel de endeudamiento adicional equivale al 42% del nivel sobre PIB que suma el crédito en pesos al sector privado e implica llevar la deuda en pesos con privados a más del 12% del PIB. “Es muy desafiante el objetivo”, señaló.

Gentileza de Consultatio

Banco Central, al salvataje

Tal como se mencionó, la intervención del Banco Central en junio de este año, comprando bonos que estaban por el piso y diseñando seguros anti default (puts), permitió que el Tesoro pueda volver a encauzar su deuda y seguir adelante con las renovaciones.

En ese sentido, el director de Anker Latinoamérica, Martín Vauthier, consideró que “mientras el Banco Central se mantenga en la curva, es difícil que tengamos movimientos tan bruscos como los de junio, pero sí se pueden dar señales de fatiga”.

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“Cada vez que el BCRA interviene, lo hace a costa de un mayor deterioro en su balance, dado que los pesos que emite los tiene que esterilizar vía pasivos remunerados”, advirtió Vauthier y también destacó que siempre hay factores de fragilidad macroeconómica que pueden filtrar algún ruido en la curva de pesos y que también hay factores técnicos que pueden gatillar estos movimientos, como algún retiro grande de algún fondo.

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Un informe de GMA Capital sostuvo que el cuadro de situación de rescates en fondos comunes de inversión y el aumento de tasas en las curvas habría disparado nuevas intervenciones en el mercado por parte del BCRA, “que no dudó en entrar a la cancha pronto quizás aleccionado por los eventos de junio pasado”.

Si bien no fueron volúmenes “considerables”, puntualiza GMA Capital, “desde Reconquista 266 se mantuvieron firmes comprando bonos en CER 200 puntos básicos por encima de la última tasa licitada, para así ponerle un precio de resistencia a dichos activos”, apuntan.

Gentileza de GMA Capital

Rescates en el mercado de fondos

El último informe de Aurum Valores resalta que durante octubre los fondos comunes de inversión en pesos vieron descender las suscripciones por primera vez luego de la crisis de la deuda en pesos de junio y julio. “Este descenso se da luego de una fuerte suba en las suscripciones alentadas por los pesos generados por el dólar soja”, explica el documento.

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Fuente: Aurum Valores

Diferencias con la crisis de junio 2022

Desde Consultatio realizaron una comparación entre el marco actual y la crisis de deuda en pesos de junio y rescataron tres aspectos a tener en cuenta

  • La previa: “La dinámica de la corrección previa a la crisis de junio es tal vez lo que guarda mayor similitud con la actual. El ritmo de deterioro fue muy similar en los dos casos. Algo similar sucede con las licitaciones primarias, dado que el Tesoro empezó a tener que convalidad una tasa cada vez mayor respecto del BCRA para poder garantizar la colocación de sus instrumentos”, resaltaron.
Gentileza de Consultatio
  • En segundo término, desde Consultatio alertaron en un análisis que las herramientas que sirvieron para superar la crisis de junio hoy no funcionan igual. Una de esas herramientas fue la mencionada intervención del Central, que hoy podría verse afectada por el deterioro de la hoja de balance. “La segunda herramienta fue la implementación de un canje de bonos duales. Sin embargo, esta herramienta es difícilmente reproducible porque hoy porque la normalización de las curvas que se registró llegó hasta la muralla invisible de las elecciones”, especificaron.
  • El tercer punto que destaca Consultatio es que hoy no hay signos de una posición técnica tan negativa. Al respecto, los analistas de la firma desarrollan: “En junio hubo una corrección impulsada por un aspecto técnico. El trade de la deuda ajustable por CER había ido demasiado lejos. En el contexto actual la situación es diferente. La proporción de fondos CER sobre el total volvió a su nivel previo, los inversores corporativos hoy mantienen niveles de liquidez en money markets mucho más en línea con lo habitual. La suba de rendimientos parece reflejar mucho más plenamente una fundación por los fundamentos que la crisis de liquidez que afectó a la deuda en pesos en junio pasado”
Gentileza de Consultatio

Corrección por aspectos técnicos

Desde GMA Capital remarcaron que los días agitados que vivió la renta fija en pesos durante la semana pasada no habrían respondido a factores fundamentales. Concretamente, señalan desde la firma, el anuncio de nuevos desembolsos de organismos internacionales, sumado a un cepo más recargado y tipos de cambio múltiples, le quitó presión al dólar oficial en el corto plazo. Esto

Asimismo, los bonos indexados también reaccionaron a la baja ante una inflación menor a la esperada, según estimaron desde GMA Capital.