Bloomberg — Después de un terrible 2020, el dólar ha vuelto con fuerza este año. Estarías perdonado por pensar que es extraño, con las tasas de inflación de Estados Unidos que se ubican constantemente por encima de lo pronosticado y el déficit de cuenta corriente (exceso de gasto sobre ahorro) en aumento. Además de eso, una política fiscal extraordinariamente relajada ha inundado el mundo de dólares. Luego está la debacle de Afganistán, que ha demostrado que EE.UU. está lejos de la fuerza que alguna vez fue, y ciertamente no es alguien en quien se pueda confiar.
Sin embargo, no veo muchas razones para frenar el entusiasmo por la moneda que expresé a principios de este año. Las divisas son precios relativos, no absolutos: están formados por los méritos económicos relativos de las economías. Los mercados de divisas también deben mirar hacia el futuro (o deberían). Por tanto, la pregunta sobre el dólar debería replantearse de la siguiente manera: ¿Es probable que las condiciones económicas favorezcan a EE.UU. frente a sus socios comerciales en los próximos meses? En general, la respuesta es sí. Algunas monedas emergentes parecen especialmente muy vulnerables.
Aunque la velocidad a la que se ha expandido el déficit de cuenta corriente es preocupante, estos déficits no son malos en sí mismos: simplemente muestran la disposición de los inversionistas extranjeros a financiar el crecimiento de una economía. A pesar de la reciente debilidad, las perspectivas de crecimiento económico de EE.UU. son mejores que las de otros países.
Dejando a un lado el Covid-19, los problemas para el resto del mundo comienzan realmente con China. Su éxito económico se ha basado en un rápido crecimiento del crédito, por lo que cada vez que la economía se ha desacelerado, el gobierno se ha apoyado en los bancos para abrir los grifos de los préstamos. Este juego está terminando. El gasto anual en intereses de China, como señala el economista independiente Andrew Hunt, es ahora mayor que el aumento anual de su producto interno bruto nominal. Queda por ver si, a largo plazo, esto se traduce en un choque inflacionario o en una deflación de la deuda y austeridad al estilo japonés. En cualquier caso, el crecimiento real se está desacelerando y esto está comenzando a afectar a sus socios comerciales.
China ya ha flexibilizado la política monetaria en los márgenes. El hecho de que no la haya relajado más se debe probablemente a las persistentes y elevadas presiones inflacionarias. Esto debería pesar aún más sobre el crecimiento, afectando a Europa, que depende en gran medida de la demanda asiática para su crecimiento, así como a muchas economías emergentes que realizan un comercio dinámico con China. Por su parte, EE.UU. depende mucho menos de la demanda externa.
Lo que nos lleva a las tasas de interés relativas. Estas también favorecen al dólar. La política monetaria de la Reserva Federal en este momento es absurda. Las tasas reales profundamente negativas son injustificables en una economía que funciona tan bien como la estadounidense. Lo único que están haciendo es fomentar la especulación excesiva, como demuestran los mercados de valores y de la vivienda. También están contribuyendo a alimentar las presiones inflacionarias. A pesar de las señales consistentemente moderadas de la Fed sobre la inflación, ahora hay mucho menos consenso sobre la conveniencia de continuar con su política monetaria ultra-flexible.
Cuanto más dure este repunte de la inflación (y estoy bastante seguro de que durará, aunque probablemente no de forma tan dramática), más presión se ejercerá sobre la Fed para que ponga fin a sus compras de bonos más temprano que tarde. También es probable que las expectativas de tasas a corto plazo en los mercados financieros suban, lo que impulsará al dólar, ya que es poco probable que las tasas europeas, por poner un ejemplo, hagan algo.
Por último, hay que considerar la oferta de dólares. La Fed ha inundado el mundo con billetes verdes para sostener la economía durante la pandemia. Una medida de la oferta monetaria, M2, ha crecido en US$5,07 billones o alrededor del 33%, desde febrero de 2020 hasta US$20,5 billones, según datos recopilados por Bloomberg. Esta avalancha se ha suavizado un poco en los últimos meses, pero el efecto de que el Departamento del Tesoro reduzca su cuenta en la Fed en los últimos tiempos tiene más o menos el mismo efecto de impulsar el crecimiento monetario, lo que significa que alrededor de US$1,4 billones han sido empujados al mercado por tales acciones desde finales del año pasado. Sin embargo, el Tesoro dejará de reducir su cuenta en la Fed este trimestre.
Con una oferta de dólares que pronto se volverá más limitada, el crecimiento económico relativo y las tasas de interés moviéndose a su favor, es probable que el dólar reciba un impulso. Su intensidad dependerá del apetito por el riesgo de los inversionistas. No debería sorprenderle que esta concatenación de factores produjera alteraciones en los mercados. Si es probable que todo esto debilite aún más el euro, hace que algunas monedas emergentes parezcan aún más peligrosas. El rand sudafricano y la lira turca (ninguna de cuyas economías son faros de probidad económica o armonía política) probablemente tengan un pronostico bastante desalentador.
