Economía

Powell se enfrenta a mundo de riesgos para el calendario de reducción de la Fed

Valiéndose de una nueva herramienta, Bloomberg realizó un análisis de distintos casos que podrían cambiar el rumbo de la economía estadounidense y cómo podría impactar en el comportamiento de la Fed.

Fedeal Reserve
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Bloomberg — ¿Qué haría falta para desviar de su curso a la recuperación de Estados Unidos y hacer que los responsables de la formulación de políticas monetarias de la Reserva Federal vuelvan al primer casillero? No mucho y hay muchos candidatos para dar el golpe.

Desde una dirección: el estancamiento del techo de la deuda en Estados Unidos, el desplome inmobiliario en China o simplemente una extensión de la cautela por el Covid-19 podrían afectar al crecimiento y al empleo, sacando del piloto automático la propuesta de la Fed de reducir las compras de bonos y retrasando su primer aumento de tasa de interés hasta 2024 o más tarde. Del otro lado: Las interrupciones sostenidas de la cadena de suministro podrían mantener la inflación obstinadamente alta y alterar las expectativas, lo que obligaría a acelerar la reducción de las compras de activos y a subir las tasas de interés antes de lo previsto, en 2022.

Y si los golpes llegan de ambas direcciones a la vez, el resultado podría ser una combinación de crecimiento débil y precios en rápido aumento, no tan severos como la estanflación de la década de 1970, pero aún así dejando al presidente de la Fed Jerome Powell y sus colegas sin respuestas fáciles.

A continuación, utilizamos la nueva herramienta de modelización SHOK <GO> de Bloomberg Economics para explorar estos escenarios. Ninguno de ellos representa nuestro caso base. En un momento de elevada incertidumbre, tiene sentido prestar más atención a los riesgos.

¿Se dirige la economía estadounidense a una desaceleración?

Las señales de una desaceleración de la economía estadounidense no son difíciles de encontrar.

Las nóminas de agosto: solo 235.000 nuevos puestos de trabajo, un tercio del número esperado, fueron una señal de alerta. La variante delta ha vuelto a hacer que los consumidores sean cautelosos. El índice de sentimiento de la Universidad de Michigan se desplomó en agosto; sólo seis descensos desde que se lanzó el índice moderno en 1978 han sido mayores.

Si sumamos todas estas piezas, una recuperación que parecía imparable hace unas semanas parece estar perdiendo impulso. En Bloomberg Economics hemos recortado nuestra previsión de crecimiento anualizado para el tercer trimestre hasta el 5%, desde el 7% del comienzo del trimestre. Otros han bajado sus previsiones, y los pronósticos de algunos de los grandes bancos anticipan un crecimiento más cercano al 3%. Incluso si el impacto de delta disminuye, no es difícil imaginar escenarios en los que la caída continúe.


Crecimiento bajando, Inflación subiendo

Uno de ellos tiene que ver con el estancamiento partidista sobre el aumento del techo de la deuda estadounidense. Se espera que el gobierno de Estados Unidos alcance los límites de su capacidad de servicio de la deuda en octubre. El incumplimiento, un evento potencialmente catastrófico para el sistema financiero global, todavía parece una posibilidad lejana. Pero incluso sin uno, la historia reciente muestra que dar vueltas alrededor de la posibilidad, desencadenando un período persistente de aversión al riesgo en los mercados, puede tener graves consecuencias. Por otra parte, un cierre del gobierno a partir del 1 de octubre difícilmente sería útil cuando la recuperación ya está luchando por encontrar su equilibrio.

En las tres semanas en torno al punto muerto del techo de la deuda de 2011, el índice S&P 500 se desplomó más del 15% y los costos de los préstamos corporativos se dispararon. Con SHOK <GO> estimamos que un rendimiento repetido reduciría aproximadamente 1,5 puntos porcentuales del crecimiento anualizado del cuarto trimestre y aseguraría un comienzo difícil para 2022.

Estancamiento de deuda

Riesgos globales para el plan de la Reserva Federal

No todos los riesgos se originan tan cerca de casa.

Los temores de una crisis inmobiliaria en China han perseguido durante mucho tiempo a los mercados mundiales. Ahora, la agenda de “prosperidad común” del presidente Xi Jinping ha convertido eso en una posibilidad real.

Los reguladores están tomando medidas enérgicas contra los abusos que inflaron los valores de las propiedades y los estrictos controles sobre los préstamos han ayudado a empujar los precios y las nuevas construcciones a la baja. Eso ha dejado a Evergrande, uno de los desarrolladores más grandes del país, al borde de la quiebra. Las consecuencias de una recesión más amplia podrían ser graves, porque los bienes raíces impulsan la demanda de todo, desde acero y hormigón hasta muebles y productos electrónicos domésticos, contribuyendo hasta con un 29% del PIB de China, en total.

No haría falta un colapso como el de las hipotecas de alto riesgo para que se produzca una conmoción en todo el mundo y se mueva el dial para EE.UU. Actualmente se prevé que la economía china entre en 2022 con un crecimiento de alrededor del 5%. Un desplome inmobiliario podría reducirlo al 3%, desencadenando un golpe para los socios comerciales, una caída de los precios del petróleo y los metales, y un momento de aversión al riesgo en los mercados mundiales. En ese caso, Estados Unidos sufriría hasta 2022 con la recuperación marcada y la inflación de nuevo por debajo del objetivo del 2%.

Tan seguros como casas

¿Cuándo es probable que Jerome Powell aumente las tasas?

Powell ha establecido los criterios del Comité Federal de Mercado Abierto, (FOMC por sus siglas en inglés) para el despegue de las tasas: empleo máximo e inflación que alcanza y se prevé que supere el objetivo del 2% durante algún tiempo. Un golpe al empleo y la demanda por un enfrentamiento con el techo de la deuda o un shock en China podría significar que esos criterios no se cumplan. Los aumentos de tarifas podrían olvidarse por un tiempo y las expectativas se moverán desde 2023 hasta 2024 o más allá. La prueba para la reducción es menos estricta y un comienzo a fines de este año parece estar cerca. Aun así, si la recuperación tropieza, la Fed podría tener que corregir el rumbo, introduciendo discreción en un proceso que los mercados esperan que funcione con piloto automático.

En 2015, el desplome del mercado bursátil y de la moneda en China (y el cambio sostenido del sentimiento de riesgo global que desencadenó) fue suficiente para retrasar el inicio y ralentizar el ritmo del ciclo de endurecimiento en Estados Unidos. En 2021, la Fed podría no tener ese lujo.

Evergrande

Los colapsos de la cadena de suministro, desde el cierre de puertos hasta la escasez de semiconductores y madera han sido uno de los principales factores que empujaron la inflación estadounidense por encima del 5% este verano. Eso le permitió a Powell etiquetar los aumentos de precios como “transitorios” y calmar los temores de una espiral ascendente. La lectura más baja del IPC de agosto brinda cierto apoyo a esa tesis.

Sin embargo, no se necesitaría mucho para que nuevos shocks de oferta mantengan la inflación incómodamente alta.

Desde productos electrónicos para el hogar hasta textiles, los consumidores estadounidenses cargan sus carritos de compras con productos fabricados en Asia y entregados a través de cadenas de suministro que atraviesan el continente. Cuando la tasa de inflación de los automóviles usados en Estados Unidos llegó al 45% este año, impulsada por la escasez de semiconductores que desorganizó las líneas de montaje, ilustró lo que puede suceder cuando esos frágiles vínculos se rompen.

Trabajando sin portección

Podría volver a suceder. Las bajas tasas de vacunación en muchos países asiáticos significan una vulnerabilidad continua a los cierres, como el que recientemente confinó a una ciudad de 4.5 millones en la provincia china de Fujian. Casi todos los bienes duraderos del índice de precios al consumidor de EE.UU. dependen de insumos de economías en las que menos de un tercio de la población ha sido vacunada. En Taiwán, uno de los principales nodos de la cadena de suministro mundial de semiconductores, el porcentaje de la población que está completamente vacunada sigue siendo de un solo dígito.

Todo esto se suma al riesgo de nuevos shocks “transitorios” en la inflación. Una señal de alerta temprana: según informes de prensa, el gigante de semiconductores TSMC ha anunciado planes para aumentos de precios de hasta un 20% el próximo año.


Puerto de Yangshan

Para la Fed, si la inflación que se intensificara a 2022 sería preocupante por sí sola, y peor si desencadena un cambio en la psicología inflacionaria. Si las empresas comienzan a sentirse cómodas estableciendo precios más altos y los trabajadores comienzan a exigir salarios más altos para compensar, el riesgo es sería una situación que recordaría a los espirales de precios y salarios de la década de 1970, cuando fue necesaria una recesión diseñada por la Reserva Federal bajo Volcker para eliminar las expectativas de inflación del sistema.

Es muy probable que las expectativas de inflación no amarradas desencadenen una respuesta temprana y agresiva de la Fed: una reducción acelerada y una subida de tasa en 2022.


Sin límite en la inflación

Un escenario sin salida sería si los dos golpes (a la producción y el empleo, y a las cadenas de suministro y los precios) cayeran al mismo tiempo, dejando a los funcionarios de la Fed en un dilema. Si se relajara la política para apoyar el crecimiento, se echaría más leña al fuego de la inflación. Si se endurece para controlar los precios, se exacerbaría el lastre de la recuperación, dejando a más estadounidenses sin trabajo.

Sin duda, ninguno de estos escenarios es parte del escenario base de Bloomberg Economics. El acuerdo en el Congreso, o la decisión de los demócratas de actuar por su cuenta, podría eliminar el riesgo de incumplimiento. En el pasado, China ha demostrado su habilidad para cambiar la marcha para evitar una crisis inmobiliaria. Las tasas de vacunación en Asia están aumentando. Los últimos datos de EE.UU. (la inflación se desaceleró y las ventas minoristas aumentaron) han sido alentadores.

Mundo incierto

Aún así, una de las lecciones de la crisis de Covid-19 ha sido no poner demasiada confianza en el caso base. A principios de 2021, pocos anticiparon que la inflación se intensificaría en los últimos meses del año, evidencia de que la previsión es una de las muchas víctimas de la pandemia. Los 18 participantes del FOMC califican la incertidumbre en torno a las perspectivas como mayor que el promedio de los últimos 20 años.

La “incertidumbre”, dijo el expresidente de la Fed, Alan Greenspan, “no es solo una característica importante del panorama de la política monetaria; es la característica definitoria de ese paisaje “. Con la variante delta, el estancamiento del techo de la deuda, la agitación en el mercado inmobiliario de China y el riesgo de una inflación alta y sostenida que nublan las perspectivas, esa es una afirmación que suena a verdad hoy en día.

Incluso cuando la reunión de septiembre de la Fed establece más detalles sobre el camino a seguir para la reducción gradual y el despegue de las tasas, se espera que Powell y sus colegas tengan flexibilidad para cambiar de rumbo frente a las circunstancias cambiantes. Si los escenarios de riesgo chocan, necesitarán toda esa flexibilidad y más.


Metodología

El análisis se realizó utilizando el modelo SHOK <GO> de la economía estadounidense. El modelo captura la interacción entre la demanda, la inflación, el tipo de cambio y las tasas de interés cuando ocurren los choques.

Las ecuaciones del modelo son de forma reducida y de espíritu neokeynesiano. Las relaciones clave incluyen una relación IS, una curva de Phillips, una regla de Taylor, una paridad de tasa de interés descubierta y un conjunto de ecuaciones autorregresivas para determinar choques exógenos. El modelo se estima utilizando métodos bayesianos sobre datos trimestrales entre 2000-2019.

Para modelar el shock del techo de deuda ingresamos un aumento de 50 puntos básicos en los diferenciales de crédito y un aumento de dos desviaciones estándar en la incertidumbre en el 4T21. Esos valores están en línea con los movimientos del mercado observados durante el estancamiento del techo de la deuda en 2011.

Para modelar el impacto de China, comenzamos con un documento de la Fed sobre el impacto en la economía estadounidense de una desaceleración en el crecimiento de China. Tomando las estimaciones de la Fed, ingresamos un shock a la brecha de producción de EE.UU. de -0,45%, -0,35%, -0,2% y -0,1% en los períodos del 4T21 al 3T22.

Para modelar el shock a las expectativas de inflación, agregamos 0.5 ppt a las expectativas de inflación en cada período desde el 1T22 al 4T22. El aumento resultante en las expectativas de inflación está en línea con el observado en la encuesta de expectativas de los consumidores del Banco de la Reserva Federal de Nueva York.