Bloomberg Línea — El dólar ha iniciado el año bajo presión tras una caída cercana a 9% desde el llamado Día de la Liberación. La narrativa dominante sugiere una pérdida estructural de confianza en la divisa estadounidense y en los activos de ese país. Sin embargo, ING sostiene que el movimiento responde a factores de ciclo, más que a un cambio permanente en el sistema monetario.
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El debate gira en torno a tres ejes. El primero es la fortaleza histórica del dólar en términos reales. El segundo es el comportamiento de los inversionistas extranjeros frente a activos estadounidenses. El tercero es el estatus de refugio que tradicionalmente ha acompañado a la moneda.
Chris Turner, analista del banco, señaló durante un evento que “el dólar ha sido realmente fuerte, realmente fuerte, desde 2011”, y recordó que en términos ponderados por comercio y ajustados por precios relativos la divisa acumuló una apreciación de 45% entre 2011 y el año pasado, de la cual solo ha corregido alrededor de una cuarta parte. Ese punto de partida condiciona la lectura de la debilidad reciente.
Un ajuste desde niveles históricamente elevados
El análisis de ING parte de la medida de la Reserva Federal frente a 26 socios comerciales, ajustada por inflación relativa. Según el informe, “no por estándares de largo plazo” puede considerarse débil al dólar en la actualidad. La venta registrada el año pasado apenas erosiona una tendencia alcista que se extendió durante más de una década.
La hipótesis de un acuerdo para debilitar la divisa perdió fuerza frente a la magnitud del rally previo. En palabras del documento, “el dólar no es particularmente débil y podría caer mucho más si estuviera justificado”. Esa afirmación no implica una expectativa de colapso, sino el reconocimiento de que el nivel acumulado deja espacio para correcciones adicionales sin alterar el carácter estructural de la moneda.
El equipo de ING proyecta para 2026 una depreciación adicional frente al euro. Turner indicó en el evento que “estamos buscando una caída más bien benigna y modesta en el dólar” y situó el objetivo de fin de año en 1,22 para el cruce EURUSD, desde niveles cercanos a 1,17. La magnitud prevista se ubica entre 3% y 5%, lejos del ajuste observado en episodios anteriores.
Flujos y coberturas sin evidencia de salida masiva
Uno de los argumentos centrales en la discusión sobre la desdolarización ha sido la conducta de los inversionistas internacionales. El informe responde de forma directa a la pregunta sobre ventas extranjeras de activos estadounidenses con un “no”.
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Los datos del Tesoro y de la Reserva Federal muestran que los inversionistas privados, que representan más de 80% de las tenencias foráneas, incrementaron sus compras netas desde un promedio anual de US$1 billón en 2022 a 2024 hasta US$1,5 billones en 2025.
Dmitry Dolgin, analista de ING, explicó durante el evento que “los inversionistas extranjeros no están vendiendo activos”, y precisó que la participación extranjera en el mercado total de valores de Estados Unidos alcanzó 20,2% en septiembre de 2025, el nivel más alto en alrededor de una década.
El comportamiento de los inversionistas oficiales ha sido más estable, con posiciones en dólares prácticamente planas desde 2020, pero sin señales de liquidación acelerada.
En el caso de China, las ventas netas aumentaron desde US$36.000 millones en 2023 hasta US$145.000 millones en 2025. Aun así, el impacto agregado resulta limitado frente a un stock conjunto de alrededor de US$1,8 billones, equivalente a 5% de las tenencias extranjeras totales.
Europa, con cerca de US$17,1 billones y 47% del total, incrementó sus compras anuales hasta US$0,9 billones en 2025, compensando ampliamente las reducciones chinas.
El debate también abarca las coberturas cambiarias. El informe de ING señala que “sí, pero solo gradualmente” han aumentado las ratios de cobertura. Los fondos de pensiones daneses, uno de los pocos conjuntos de datos disponibles, elevaron su ratio hasta 72% al cierre del año pasado.
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ING estima que la reducción esperada de 50 puntos básicos en la tasa de la Reserva Federal frente a un Banco Central Europeo sin cambios podría llevar esa ratio hacia 74% o 75% al cierre de 2026, lo que implicaría ventas adicionales de dólares asociadas a cobertura y no a retirada de capital estructural.
Refugio, correlaciones y riesgos internos
El estatus de refugio es otro frente del análisis. ING construyó una métrica basada en la correlación a tres meses entre el índice dólar de Bloomberg, el S&P 500 y los rendimientos del bono del Tesoro a diez años. Francesco Casoli, analista del banco, indicó que “el dólar ha perdido parte, pero no todo, de su valor de refugio”, y añadió que “las correlaciones tienden a ser cíclicas”.
El informe subraya que la correlación a tres meses con el S&P 500 se ubica en -0,25, menos negativa que en promedios históricos, aunque todavía significativa desde el punto de vista estadístico. Episodios previos muestran variaciones similares sin que ello haya implicado un quiebre permanente del rol del dólar.
En el plano estructural, la participación del dólar en reservas internacionales, activos, pasivos y transacciones no presenta deterioro amplio desde 2024. El último reporte COFER del FMI sitúa la cuota en 56,9% en el tercer trimestre de 2025, ligeramente superior al nivel ajustado por tipo de cambio de cierre de 2024. El informe señala que “no al menos todavía” puede hablarse de aceleración en la desdolarización.
Dolgin agregó que “la evidencia por ahora no apunta a una pérdida estructural de confianza en el dólar”, aunque reconoció focos de seguimiento como el aumento de la participación del renminbi en la financiación comercial vía SWIFT hasta 8,3% en cuatro años.
El documento enfatiza que cualquier cambio estructural requeriría transformaciones paralelas en el uso privado de la moneda, no solo en las reservas de bancos centrales.
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ING identifica dos riesgos que podrían invalidar el escenario base. El primero es la independencia de la Reserva Federal. El informe advierte que “la independencia de la Fed es la piedra angular de la estabilidad financiera global” y sostiene que recortes inapropiados que lleven las tasas reales a terreno negativo podrían desencadenar una corrida contra el dólar.
El segundo riesgo se relaciona con la dinámica fiscal, donde déficits persistentes y mayor emisión de deuda podrían erosionar el pilar de seguridad percibida.
En ausencia de esos detonantes, el banco concluye que el ajuste responde al ciclo global. La recuperación sincronizada fuera de Estados Unidos ha impulsado flujos hacia mercados emergentes y hacia la zona euro.
Turner lo resumió al señalar que “no es que el panorama de Estados Unidos esté empeorando. Es solo que, por primera vez en mucho tiempo, hay algunas oportunidades más atractivas en el exterior”.
