Bloomberg Línea — Los mercados podrían estar entrando en una etapa con menos protección frente a las crisis. Dos herramientas que durante décadas amortiguaron las caídas económicas, la política monetaria y la fiscal, afrontan ahora restricciones que reducen su margen de respuesta.
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Desde finales de los años 80, los bancos centrales respondieron a las turbulencias con recortes de tasas y liquidez, mientras los gobiernos recurrieron a mayores déficits. Esa combinación suavizó el ciclo económico y también sostuvo las valoraciones de los activos.
El problema es que ambos colchones se han debilitado al mismo tiempo. La inflación limita a los bancos centrales, mientras las altas tasas de los bonos soberanos y una deuda pública mucho mayor dificultan que los gobiernos vuelvan a desplegar estímulos fiscales de gran escala.
Henry Allen, analista de Deutsche Bank, advierte que “en ausencia de una fuerte caída de los rendimientos o de un desplome de la inflación, la mayor volatilidad macroeconómica llegó para quedarse”.
El colchón monetario choca con la inflación
El origen de la denominada protección de los bancos centrales se remonta al desplome bursátil de 1987. Tras una caída de más de 20% del S&P 500 en una sola jornada, la Reserva Federal redujo las tasas y proporcionó liquidez para contener un deterioro económico más amplio.
La fórmula reapareció durante las crisis financieras de 1997 y 1998. Más tarde, tras el estallido de la burbuja puntocom, la Fed recortó las tasas en 475 puntos básicos durante 2001, desde 6,5% hasta 1,75%, antes de llevarlas al 1% a mediados de 2003.
La crisis financiera mundial amplió todavía más esa respuesta. Los bancos centrales llevaron las tasas hacia cero, desplegaron programas de compra de activos y utilizaron la orientación futura para mantener unas condiciones financieras favorables durante la recuperación.
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La pandemia llevó esa estrategia a otro nivel. El déficit federal de Estados Unidos alcanzó 14,5% del PIB en 2020, su mayor nivel desde 1945, mientras los bancos centrales volvieron a tasas cercanas a cero y expandieron sus balances mediante grandes compras de activos.
Pero la inflación posterior a la pandemia cambió las condiciones. Según Allen, “muchas de las herramientas de política habituales de las décadas anteriores quedaron debilitadas o dejaron de estar disponibles”.
Los bancos centrales ya mostraron esa restricción en 2022. Aunque el S&P 500 había entrado en territorio bajista, la Fed ejecutó varias alzas de 75 puntos básicos para combatir la inflación. En 2023, la Fed y el BCE siguieron elevando tasas pese a las tensiones bancarias.
En 2026, esa dificultad persiste. La Fed, el BCE y el Banco de Japón han elevado las tasas, mientras la inflación continúa por encima de los objetivos y reduce el espacio para responder con recortes ante las primeras señales de debilidad.
La política fiscal también pierde margen
El segundo colchón enfrenta sus propias restricciones. Durante buena parte del periodo entre 1980 y 2020, la caída de los rendimientos permitió absorber mayores niveles de deuda. Desde la pandemia, el aumento simultáneo de ambos ha deteriorado esa dinámica.
El rendimiento del Tesoro estadounidense a 10 años pasó de 1,9% a comienzos de 2020 a 5,2%. En Alemania, el rendimiento del bund con igual vencimiento avanzó desde menos 0,2% hasta 3,6%.
La deuda también parte de niveles superiores. Con cifras del FMI recogidas por Deutsche Bank, la deuda pública neta de las economías avanzadas aumentó desde 52% del PIB en 2000 hasta 80% en 2025, con incrementos adicionales proyectados hacia 2030.
A ello se suma un punto de partida fiscal menos favorable. Según Allen, “para generar un estímulo fiscal significativo, sería necesario elevar los déficits a niveles aún mayores que los actuales”.
La inflación añade otra restricción. Un estímulo fiscal que impulse la demanda cuando existen limitaciones de oferta puede trasladarse hacia los precios y provocar una respuesta monetaria más restrictiva, reduciendo parte del efecto que buscaba conseguir el gasto público.
Una economía expuesta a mayores oscilaciones
Deutsche Bank encuentra antecedentes en los años 70, cuando los shocks petroleros elevaron simultáneamente la inflación y debilitaron el crecimiento. Estados Unidos atravesó tres recesiones en la década posterior al primer shock petrolero de 1973.
La comparación no implica que las condiciones actuales sean equivalentes. Ya no existe el patrón oro que restringía la política monetaria antes de la Primera Guerra Mundial y la inflación tampoco se encuentra en los niveles de dos dígitos registrados durante los años 70.
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Sin embargo, el margen de intervención es menor que durante las últimas cuatro décadas. “Los compromisos de política son ahora más agudos y, si la estabilización preventiva deja de estar disponible, habrá una mayor volatilidad macroeconómica por delante”, sostiene Allen.
La evolución de la inflación y de los rendimientos soberanos determinará cuánto espacio pueden recuperar esos dos colchones. Mientras ambos permanezcan elevados, los mercados afrontarán ciclos en los que bancos centrales y gobiernos tendrán menos libertad para intervenir ante nuevas perturbaciones.
