Bloomberg — Comenzó como una concesión en conversaciones privadas para calmar a los recelosos analistas de crédito que analizaban la exitosa adquisición de Warner Bros. Discovery Inc. por parte de Paramount Skydance Corp. (PSKY): una promesa verbal de la familia Ellison de hacer lo que fuera necesario para reducir drásticamente la deuda de la empresa combinada.
Luego, Wall Street lo sacó a la luz.
Paramount está financiando su adquisición de Warner Bros. (WBD) con la desalentadora cifra de unos US$50.000 millones de deuda, lo que deja a los inversores escépticos ante la creación de una entidad fuertemente apalancada en una turbulenta industria de los medios de comunicación.
Para aliviar esas preocupaciones, el CEO de Paramount, David Ellison, prometió en privado a las agencias de calificación, incluida S&P Global Ratings, que la familia -que controla Paramount- intervendría para domar el apalancamiento en la entidad fusionada. Las agencias de calificación crediticia presionaron entonces para que ese compromiso se hiciera público y, efectivamente, Paramount lo reveló en una presentación regulatoria la semana pasada.
Ver más: Paramount y Warner Music harán películas de estrellas como Madonna, Bowie y Sinatra
“Fue un comentario verbal de David Ellison”, dijo Naveen Sarma, responsable del sector de medios de comunicación y telecomunicaciones de EE.UU. en S&P. “Creo que todas las agencias, y desde luego nosotros, insistimos también en una revelación pública”.
El intercambio pone de relieve la ansiedad que rodea a la combinación propuesta de US$110.000 millones, que más allá de las preocupaciones sobre la carga de la deuda masiva, se enfrenta a una oposición generalizada en Hollywood y lidia con la perspectiva de irritar también a los acreedores existentes de Warner Bros.
Sin embargo, la revelación pública resultó decisiva para S&P, que consideró el respaldo de la acaudalada familia como un compromiso tácito de inyectar capital adicional en caso necesario. Aunque S&P ha dicho que espera rebajar la calificación de la empresa tras la fusión en un escalón, hasta BB, Sarma señaló que sin el respaldo de la familia, la calificación prevista habría bajado dos escalones.
“Cuando elaboramos nuestra calificación, la revelación sobre el compromiso de apalancamiento y el potencial que tienen de aportar capital, si lo necesitan, fue una parte muy importante”, dijo Sarma. “Desde nuestro punto de vista, es una declaración bastante poderosa”.
Un representante de Paramount declinó hacer comentarios.
Objetivos de palanca
El compromiso refleja las garantías que la familia Ellison y RedBird Capital Partners ofrecieron anteriormente a Warner Bros. para garantizar su inversión de capital de US$47.000 millones. El padre de Ellison, el presidente de Oracle Corp. Larry Ellison, es una de las personas más ricas del mundo.
En la presentación de Paramount del 19 de mayo - que detallaba otros elementos de la financiación del acuerdo - la empresa añadió una sección titulada “Compromiso de desapalancamiento”. Reveló que había comunicado a determinadas agencias de calificación que era “plan y compromiso de Paramount y de su accionista mayoritario” reducir el apalancamiento de la empresa combinada hasta objetivos específicos en los próximos años.
Ver más: Warner Bros. reporta pérdidas mayores a lo esperado mientras avanza su venta a Paramount
Paramount espera que la deuda neta de la entidad se sitúe en 4,3 veces los beneficios al cierre, antes de bajar a tres veces en un plazo de tres años mediante la reducción de costes y otras sinergias. Pero los analistas se muestran escépticos de que estas medidas por sí solas puedan alcanzar tales objetivos.
“Basándonos en lo que sabemos del sector, y utilizando un cálculo aproximado, no creemos que su objetivo de deuda neta pueda alcanzarse únicamente mejorando los márgenes de beneficios”, afirmó Wunmi Adekanmbi, analista de Fitch Ratings. “Suponemos que también tienen previsto amortizar parte de la deuda”.
Fitch espera que la deuda bruta -es decir, la deuda total antes de restar el efectivo en caja- sea unas siete veces los beneficios anuales en efectivo después de la fusión, aunque Adekanmbi dijo que esa cifra podría caer después de contabilizar los ahorros y eficiencias del acuerdo.
CreditSights, por su parte, dijo a principios de este mes que el apalancamiento tras la fusión podría elevarse a unas cinco veces los beneficios anuales en efectivo, lo que sus analistas consideraron un “nivel aterrador.”
Los representantes de Fitch y Moody’s declinaron hacer comentarios sobre las conversaciones con David Ellison.
Estructura compleja
Warner Bros., formada mediante la fusión en 2022 del negocio WarnerMedia de AT&T Inc. y Discovery Inc., estuvo en el centro de una feroz guerra de ofertas a principios de este año, antes de que Paramount superara a Netflix.
Para financiar la operación, Apollo Global Management Inc., Bank of America Corp. y Citigroup Inc. proporcionaron inicialmente US$54.000 millones en financiación a corto plazo, que posteriormente se redujo a US$49.000 millones y se compartió con un grupo más amplio de bancos. Paramount dijo en la presentación del 19 de mayo que planea reemplazar esa financiación temporal con 39.500 millones de dólares de deuda de primer gravamen y otros US$12.400 millones de deuda de segundo gravamen.
Ver más: Paramount supera expectativas de ganancias y avanza en compra de Warner Bros.
S&P también dijo en su nota que si la adquisición se cierra según lo propuesto, planea asignar una calificación BBB- a la deuda garantizada de primer gravamen, que es la calificación más baja de grado de inversión.
Aunque los mercados de crédito esperan en gran medida que la oferta atraiga suficiente demanda, la compleja estructura y el tamaño probablemente exigirán un precio más elevado. Los inversores deben absorber una rara mezcla de papel de alto grado y papel basura de un sector del entretenimiento volátil. La financiación también está evocando recuerdos incómodos del apalancamiento que pesó sobre los tenedores de bonos tras la fusión WarnerMedia-Discovery de 2022.
“La estructura introduce complicaciones con las que los inversores podrían estar un poco recelosos de lidiar”, dijo Jim Fitzpatrick, jefe de investigación de grado de inversión en EE.UU. de Allspring Global Investments. “Van a tener que hacer esto bastante atractivo para construir un libro que va a ser capaz de manejar el tamaño que quieren conseguir”.
Compradores previstos
Ryan O’Malley, gestor de carteras de Ducenta Squared Asset Management, se encuentra entre los que planean comprar la deuda recién emitida tanto en el tramo de grado de inversión como en el de alto rendimiento. Se mantiene impertérrito a pesar de que espera que la carga de la deuda de la empresa tras el cierre sea de unas 4,5 veces los beneficios anuales en efectivo.
“Conseguirán desapalancarse mediante el recorte de costes y la venta de activos que no necesitan”, afirmó.
La financiación podría lanzarse en cuestión de semanas, un calendario acelerado que sugiere que Paramount está tratando de fijar la demanda institucional antes de que un cambiante telón de fondo macroeconómico eleve los costes de los préstamos.
Bank of America y Citigroup se están preparando para sindicar la deuda, que incluirá bonos con grado de inversión vendidos en múltiples tramos, préstamos denominados en dólares y euros, así como bonos de alto rendimiento también divididos en las dos divisas, informó Bloomberg.
Ver más: Bancos preparan US$30.000 millones en bonos de alta calidad para compra de Warner Bros.
El miércoles, Warner Bros. dijo que obtuvo un acuerdo de los tenedores de bonos para cambiar los términos de parte de la deuda existente, un paso que permite a Paramount canjear o recomprar deuda de Warner Bros. como parte de su adquisición.
Incluso en el mercado de deuda basura, el aumento de los rendimientos ha impulsado la demanda, amortiguando el golpe de una reciente venta mundial de bonos.
“Es una operación grande y complicada, pero llega a un mercado de crédito bastante ajustado y si le ponen un precio atractivo tiene potencial para hacerlo muy bien”, dijo Campe Goodman, gestor de carteras de renta fija de Wellington Management Company.
Lea más en Bloomberg.com
