Buenos Aires — Los bonos argentinos operan con una prima superior a la de otros países que tienen calificaciones crediticias similares. Pese a haber sido reclasificada por Fitch de CCC+ a B-, el riesgo país de Argentina se sostiene por encima de los 520 puntos, más de 100 unidades por encima del de Ecuador (que también se ubica en B-) y unas 160 por arriba de Bolivia, que se ubica en CCC+.
La distancia es un mayor con El Salvador, cuyo indicador se ubica en 314 puntos, pese a tener una nota crediticia B- en el escalafón de Fitch, igual que la Argentina.
El diagnóstico del Gobierno es claro: el ministro de Economía, Luis Caputo, considera que la prima hay que atribuirla al riesgo ‘kuka’, modo con el que las autoridades y parte de la sociedad hacen referencia a la posibilidad de que vuelva el kirchnerismo al poder. Caputo viene sosteniendo que él no cree que exista la posibilidad de un retorno del kirchneerismo, pero que el mercado sí tiene dicho temor y que, por ende, castiga a los instrumentos soberanos.
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Sin embargo, no todos los analistas coinciden en que pase por ahí el problema. “Me parece que, al margen del ‘riesgo kuka’ y la memoria del mercado, lo nuestro se explica por falta de dinero y por una estrategia que, por ahora, se basa en colocar deuda senior, cosa que al bonista le pone los pelos de punta", sostuvo Emmanuel Álvarez Agis, quien actualmente dirige la consultora PxQ y fue viceministro de Economía entre 2013 y 2015, últimos años de Cristina Kirchner al frente de la Casa Rosada.
Con “falta de dinero”, Álvarez Agis se refirió a la escasez de reservas. “Nosotros seguimos una métrica super sencilla y con eso no es tan raro dónde se ubica el spread. Se tata del ARA (por assesing reserve adequacy, que en castellano significa evaluación de la adecuación de reserva ), que es utilizada por el Fondo Monetario Internacional (FMI) y te muestra el nivel adecuado de reservas".
También mencionó que comparando las reservas con el nivel de deuda outstanding (pendiente) la situación es muy delicada.
Por otro lado, cuando Álvarez Agis habla de “deuda senior” refiere a que ante los últimos vencimientos de bonos el Gobierno ha recurrido, para refinanciar, a acreedores que tienen prioridad en el cobro por sobre junior, como serían los tenedores de bonos. Los ejemplos más concretos de acreedores senior son organismos internacionales o bancos privados que prestaron a través de REPO.
Según los cálculos de la consultora 1816, la deuda bruta en moneda extranjera del Gobierno (incluyendo al Banco Central) subió US$24.800 millones entre noviembre 2023 y marzo de 2026 (último dato disponible), alcanzando los US$211.800 millones al cierre del primer trimestre de este año. El Gobierno de Milei, en cambio, viene sosteniendo que bajo su administración la deuda bajó en unos US$10.000 millones.
“Pero lo más destacado es lo que ocurrió con la composición de la deuda: mientras la deuda junior prácticamente no se movió, bajando alrededor de US$900 millones en la era Milei (porque se hicieron pagos de globales y bonares, pero se emitieron los bopreales), la deuda senior aumentó US$25.700 millones”, resalta el documento de 1816.
En sintonía con esta postura, Hernán Lacunza (exministro de Economía de la última etapa de Macri y actual director de la consultora Empiria) dijo en una entrevista con Ahora Play que él no entraría a un año electoral con el actual nivel de reservas, “en 0”, y con este tipo de cambio, porque el país no tiene “holgura ni en cantidad ni en precio”. En ese sentido, sostuvo que Argentina necesita acumular reservas de cara al próximo año.
Además, planteó que, ante una contingencia o un imprevisto, el nivel actual de reservas netas vuelve al país más riesgoso y obliga a pagar tasas de interés más elevadas. Según explicó, la causalidad va desde la acumulación de reservas hacia una baja del riesgo país, y no al revés.
También señaló que existe un nivel de tipo de cambio en el que el Banco Central puede comprar reservas, pero aclaró que debe tratarse de una cotización donde haya más oferta que demanda de divisas.
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Mix de política y economía
Un informe el Banco Comafi sostiene que, con el cambio de calificación, Argentina podría compararse a otros países como Ecuador, El Salvador o Pakistán, entre otros, que comparten el B- de Fitch. “Sin embargo, los rendimientos de nuestro país aún lucen lejanos a estos casos”, sostiene el documento.
Según Comafi, “resulta demasiado optimista pensar que en la previa de un año electoral el país pueda alcanzar una compresión de al menos 150 puntos en su tramo largo de la curva”.
En lo que refiere a la cuestión política Comafi sostiene que, hasta hace algunos días, la principal preocupación giraba en torno a la imagen del Gobierno y la retención de capital político, en un contexto de actividad económica letárgica.
No obstante, la entidad no detiene solo en que el 2027 es año electoral sino que también habla de “desafíos” pendientes. El reporte consigna: “La posición de reservas internacionales sigue siendo una fuente de fragilidad para el país y más considerando que aún persisten limitaciones al libre acceso al mercado de cambios“.
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Un rating compuesto que no se movió
El economista de Facimex Valores Tobías Pejkovich señaló que, si bien Fitch Ratings elevó la calificación crediticia de Argentina de CCC+ a B-, la nota compuesta del país todavía permanece en CCC+, dado que S&P Global Ratings mantiene la calificación en CCC+ y Moody’s Ratings la ubica en Caa1.
Según explicó, esa calificación compuesta puede convertirse en una restricción para que fondos extranjeros aumenten exposición a activos argentinos. En ese marco, consideró que sería necesario que S&P eleve la nota a B- y/o que Moody’s la suba a B3.
Respecto de la curva soberana hard dollar, Pejkovich sostuvo que el calendario electoral y la incertidumbre política continúan impactando sobre los precios de los bonos, aun cuando el Tesoro mantiene el equilibrio fiscal y el Banco Central de la República Argentina ya acumula compras de divisas por más de US$8.000 millones en lo que va del año.
Como referencia, destacó que en la última licitación el AO27 cortó con una tasa mínima de 5,12% efectiva anual, mientras que el AO28 lo hizo al 8,55% efectiva anual, consistente con una tasa forward de 14,2% entre octubre de 2027 y octubre de 2028.
A su entender, esos niveles implican que la curva de Bonares descuenta que, para el momento de la elección general del próximo año, el mercado internacional seguirá formalmente cerrado para Argentina. En ese sentido, afirmó que los rendimientos actuales reflejan que la incertidumbre política sigue siendo el principal factor que limita la posibilidad de completar el proceso de normalización económica y recuperar acceso al financiamiento global a tasas comparables con las de otros países de la región.
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